朱海斌：房价不会崩盘式下滑，一两年内房价降幅不超10%

        “在全国范围内，我们看到未来一两年会有5%—10%的房价下滑，而不会出现崩盘式的下滑。” 7月5日，“朗润格政论坛：激辩房地产市场前景”在北京大学举行，论坛由北京大学国家发展研究院、北京大学金融校友会和西南财经大学中国家庭金融调查与研究中心联合主办。摩根大通首席中国经济学家和大中华区经济研究主管朱海斌在论坛上对中国房地产走势做了如上判断。

谈及中国房地产市场调整对整个金融体系和对宏观经济的影响时，朱海斌说房地产投资会降至个位数。  CFP 图

        以下是澎湃新闻（www.thepaper.cn）对演讲内容的摘录:

中国房地产市场的黄金时代已经过去

        中国房地产市场从1998年房改以后，我们说过去15年可以说是黄金15年。那从目前看，这个黄金时代已经过去，在可见的将来，我们判断一些房地产市场更可能是向一个正常的产业过度，也有人说未来是白银的15年，整个高投资高回报的时代已经过去了。但是房价大跌的可能性也不大，在过去两三年实际上全国房价平均下跌20%~30%以上，房地产崩盘这种可能性我认为是不大的。

        从几个主要指标来看毫无疑问，从今年年初开始房地产市场已经进入了第一个拐点。房价在5月份开始以后，无论是统计局的数字还是搜房的数字，都首次出现环比下降。从同比的增速来看，从去年年底的高点，目前搜房刚出的百城数据平均是上升6.5%，三线城市同比持平。市场上看到更多的像其它的交易数据，新开工数据，土地出让包括库存的数据，这些指标应该说从某种意义上来说更加明显。

        我个人的判断，今年上半年出现的房地产市场调整期跟2012年整个商家已经出现的房地产市场调整有一定的相似之处，但是有两个原因我们觉得这一次调整比2012年的调整时间会更长一些。

        第一个，如果我们看市场基本面因素的话，就是整个房地产市场在过去几年，可能由过去整个全局供小于求的局面变成了现在供大于求的局面。现在统计局的数字上我们也可以非常明确的得到支持，比如我们算了一下全国在建的住房面积，除以过去12个月住房销售的总面积，我们把它作为一个住房供应的指标。从历史的平均值看，大概是3.3。3.3是什么概念？如果目前在建的面积按照过去一年的速度销售，要卖3.3年，那我们整个住房市场施工到建成的周期是比较接近的。那2011年是中国房地产市场一个比较明显的拐点，2011年之前的指标是在均值下比较多。

        不同点要强调一下，就是我们这一次的供大于求更多的是全局性的现象。而不像2011年上半年，相对来说更集中在房价过高或者是房价上涨过快的地区。2011年我们看，住房供应供大于求最明显在一线或者是沿海城市，房价上涨过快的地区。但2012年、2013年，中西部的供应上升速度非常快。因为2010年底国家开始加强房地产调控，包括限购、限贷措施，所以房地产2011年之后大量往三四线城市转移，所以新的供大于求的现象更多的是出现在东部沿海，2013年略有好转，但是中部和西部这个现象非常明显。所以这是我们认为的第一个原因，就是为什么这一次调整周期会更长一些。

        第二个，如果我们从政策面来判断，2011年上半年调查只需要两三个季度，2012年出现了很多明确的变化，5、6月份我们人民银行两次下调存贷款利率，我们也看到增速在明显反弹。所以2012年上半年虽然出现了调整，但由于信贷政策放松，导致了楼市调整周期的结束或者是中止。但今年要从现在的增速或利率等主要政策指标来看，下半年更可能是维持不动，不太可能出现较强的反弹。所以，从政策反应来看，我们判断下半年提前结束这一轮调整进入产品周期，这个可能性要低于2012年。

        从房价楼市调整的长度来看，我们判断这一轮的调整期更长，不是两三个季度。我们认为，在未来一两年更可能出现的是局部调整，就是在全国范围内，未来一两年会有5%—10%的房价下滑，而不会出现崩盘式的下滑。

        一方面从城镇化过程来看，未来的需求仍然很稳定。最大的需求是我们第一次城镇化，目前的比重是52%，未来速度可能会有所下降，但这个过程会比较稳步地往前走。而且另外一部分城镇化过程中出现了市民化，农民工现在已经进城，如何在城市里扎根，潜在需求转化为有效需求，这对房地产有很大支撑。

        第二个方面收入增速比较显著，2013年底我们虽然说GDP下跌到历史以来最低值，7.7%，但收入上涨幅度仍然是10%。从楼市房价调整来看，房价调整最主要的原因是房价收入比回到合理水平。房价收入比的调整，从国际上看就两个渠道，收入不变的情况下就通过房价的大幅下调。这个美国和欧洲近一轮金融危机后体现得很明显，美国、西班牙、英国，基本上2007年以后是2%—3%的收入，所以你要恢复房价收入就要通过房价大幅波动。那房价相对稳定，略有下跌的情况下，要通过收入来改变，这可能是中国未来几年会出现的情况。

        第三个原因可能是房价下跌的情况，我们认为政策方面有很大的调整空间。2010年以后我们持续执行的限购限贷政策，如果说房地产出现下行风险，政策会出现一定的松动。

房地产投资增速会回到个位数

        第二个想讲一下对于经济和经营体系的影响，这一块主要是最近一段时间，房地产市场欧美投资者问得很多。欧美投资者思路基本上是以美国或者欧洲作为一个参照系，他们问得最多的是未来两年中国金融体系风险有多大？房价下跌幅度有多大，金融体系出现系统性风险有多大。内在逻辑也很简单，基本上是以美国的次贷危机作为出发点，美国次贷危机的传导形式首先是房地产市场开始的，房价出现大幅调整，然后房贷违约大幅上升，房贷违约以后影响到金融产品质量，金融产品出现违约。这样对银行投资的金融产品损失率非常高，银行也进行了一些去杠杆的努力，向各个部门贷款，再反应出实体经济下行，这基本上是欧美投资者在分析房地产泡沫现象一个比较常用的思路。

        在中国，如果我们需要分析房地产市场对实体经济影响，可能采取的框架是更具中国特色的。就是我们更倾向于从宏观向金融传导的形式，而不是美国从金融向宏观传导的思路。就是在中国，如果我们区分金融体系的效益和宏观方面的效益，我们理解从短期来看，宏观效益远远大于在短期之内对金融体系的影响。

        那宏观效益就是我们如果看整个房地产对于中国GDP的贡献率，基本上业界比较认同的指数是房地产行业对GDP的贡献率大概是12%—13%，1/8左右。如果加上跟房地产市场相关的行业，钢铁、水泥、家具、电器，加起来大概是接近20%，这个市场没有太大的争议，是这样一个基本概念。

        从房地产投资对经济的影响来看，我们有一个大概的基本判断，就是说如果房地产投资的增速下降一个百分点的话，对中国经济影响是0.3个百分点，间接影响也是0.3个百分点，总体影响就是0.6个百分点。那房地产市场现在我们最担心的一个宏观经济风险，我们知道去年中国房地产增速投资在20%多，那今年前5个月房地产投资增速已经回到了15%，就是已经跌了5个百分点。按照我们的计算，这5个百分点下调对今年经济增速影响已经是0.6个百分点了。如果其他因素都维持不变，仅仅因为市场调整，我们可能会从7.7下降为7.1左右，这是我们基本的一个判断。

        从目前来看，未来几年我们虽然不认为房价会先崩盘，但我觉得房地产投资增速会回到个位数。如果说是个位数，就是说我们由于房地产推动GDP的增速，这一块大概是从7.7起步，就是房地产增速从20%到个位数，下降接近两个百分点，这样对我们整个宏观经济的调整，对我们整个金融体系是最担心的一块。

        如果说GDP下滑，大家说我下一步再考虑对金融体系的传导，第一我们可以说金融体系企业经营的效率，或者是企业的利润率会出现进一步下调。包括企业的营业能力会出现恶化，这不仅仅是房地产行业贷款下滑的情况，还包括外贸和中小企业的贷款下滑，这是我们最担心的一个方面。

        房贷质量在中国是比较高的，即使住房价格下降百分之二三十，但是最高首付在中国要求也是比较严格的，即使房地产价格出现大幅下调，这一块也不会有所恶化。第二块就是房地产开发公司这块，这一块其实在中国和国外有一个比较明显的不同，就是在中国房地产开发商进行借款的时候，银行并不是最主要的贷款来源，银行贷款里仅仅有6%—7%是直接给房地产开发商贷款的，从房地产开发商角度看他资金来源里15%是来自于银行的，那另外相当一大部分是来自于信托。

        那为什么会出现这种情况？有一个原因就是中国房地产行业的预售制，这在其他国家是不存在的。有相当大一部分资金，30%以上是来自于预售这一块，就是说，如果房地产开发商违约了，那受到损失的就不只是一方了。那我们在经营分析框架里面这个含义有很大的不同，欧美这一块房地产开发商外在的资金来源来自银行体系，所以要更多关注银行体系的风险，但在中国的风险是有影子银行、家庭股和他本身三个承担的，这个扩散效应就没有欧美这么明显。

        那还有土地抵押的银行贷款，占到银行贷款中的比例是20%~30%。那土地作为抵押概念是什么？就是土地的价值只是一块风险，我们更应该关注的是以土地作为抵押的本身的东西，这是我们回到了最大风险就是宏观风险上。这是我想讲的第二块，就是怎样看待房地产对整个宏观经济和金融体系风险的影响，这基本上宏观的影响是大于对整个金融体系的直接影响。

        所以我想再重申一个观点，就是我们可能并不用太担心中国会出现一个长期的、剧烈的房价下跌情况。我们更重要的可能是要在政策上做调整，怎么样从过去我们更多着重地针对增量的政策，比如限购、限贷，向更多针对存量，比如说二套房，租房上做一些倾斜。

        演讲人简介:

        朱海斌: 摩根大通首席中国经济学家和大中华区经济研究主管，中国首席经济学家论坛理事。2001 年获美国杜克大学经济学博士学位，1996 年获中国人民银行研究生院硕士学位，1994 年获北京大学信息管理系学士学位。2001-2011年任职于国际清算银行，先后担任经济学家和高级经济学家。研究方向专注于金融体系和实体经济的传导，风险管理和金融监管，中国经济和房地产市场。