民国时期的股市大战：“多头”对“空头”，散户成了牺牲品

“多头”、“空头”，是证券和商品交易中的专门术语。凡预先估计某种商品或证券大有前途，先大量买进，等其价格上涨时抛出，以获取差价而谋利，这种买进称为“做多头”； 反之，预先卖出某种商品或证券，待其价格跌落后再如数“买回”或“补进”以获利，这种卖出称为“做空头”。在交易市场中，“多头”、“空头”犹如敌手，常常拼得你死我活。1921年至1922年初上海证券物品交易所中出现的“多头”与“空头”之战，可谓惊心动魄的一场生死之战。

“多头”公司的伎俩

上海证券物品交易所自开张后因营业情况颇佳，该交易所本身的股票（又称本所股） 价格不断上涨，当时《申报》几乎每隔几天即有该交易所营业发达、股票涨价的消息刊登。 如1920年7月25日，《申报》载：“上海证券物品交易所成立以来，已将一月，其内部棉纱、棉花、证券等部营业，甚为发达……现该所每日所得佣金有一千三百元以上，由是交易所股票价格益高，京津之名流政客，购买者甚多，现闻有归国退隐之名人，连日托人收买一万股，因而市价顿俏。”8月11日《申报》又载：“上海证券物品交易所股票价，连日逐步增涨，昨日每股已涨至六十一元三角。”证券物品交易所的理事们见本所股如此热门，有利可图，便耍弄手段使本所股价格有起有落，以进一步造成交易所证券交易生意多、收益多的现象，从中谋取暴利。于是一场“多头”与“空头”之战拉开了序幕。

这场“多头”与“空头”之战，最先是由蒋介石的表兄弟孙天孙开其端。孙天孙以每股二十元的价钱在证券物品交易所将票面为十二元五角的本所股陆续收进，等到每股涨到四十多元时，全部抛出，着实赚了一票。孙天孙做多头轻而易举地发了一笔小财，使一些熟知内情的人十分眼红。证券物品交易所的理事之一赵林士也紧步孙天孙后尘，连做两次多头，都赚了一笔。此时本所股的价格已经涨到每股一百元，赵林士等见钱心动，胃口越来越大， 一个更大规模做多头的“多头公司”开始形成。这个“多头公司”以赵林士、张澹如等证券物品交易所的常务理事为后台，由洪善强直接出面当做手，在南京路大庆里挂起“大庆银公司”的招牌，在交易所内大做多头。洪善强原名宝斋，在当时商界中算得上一支大手笔，他是宁波旅沪同乡会前身四明同乡会的发起人。证券物品交易所成立后，他是第52号经纪人。 他自恃几乎所有证券物品交易所的常务理事都加人了“多头公司”，便放开手脚大干起来。

然而交易所犹如风浪莫测的大海，投机者好比八仙过海，各显神通，有做多头的，必有做空头的。当时做空头的一个大户是上海有名的富商张静江。张静江资力十分雄厚，“多头公司”考虑如果两家大户对峙，势必两败俱伤。赵林士、洪善强反复商量，觉得必须把张静江拉到同一阵营中来，“多头公司”才能没有敌手，想来想去，想到了戴季陶。戴季陶早年留学日本，素有文才，是张静江家中的常客。张静江视戴季陶为左右手，对其可说是言听计从。赵林士、洪善强知道戴季陶有一个特性——好色，于是巧施“美人计”。一天他们请戴季陶吃饭，席间把赵林士一个漂亮的小妾找来陪酒，乘着酒兴，赵林士将这个小妾送给了戴季陶。然后要戴去劝说张静江停止做空头。戴季陶为了对赵林士表示感念，便向张进言。张静江听了戴季陶的话，果然把所有空头全部了结，投入了“多头公司”的阵营，也做起多头来。张静江这个大户的这一翻复，顿时使本所股价格扶摇直上。

“空头”公司的反攻

“多头公司”为了操纵局面，另一个手段是有意拉开近期和远期本所股股票的价格，引诱一些散户做套利。所谓“套利”，是指通过买卖两个不同月期的股票来获取利润。比如当时本月期本所股价格每股为240多元，下月期价格为260多元，通过买卖上下两个月的本所股，获利率为百分之十。相比之下，当时银行的利率不过为百分之六至百分之七。有这样高的利率，自然吸引了一批客户乃至银行钱庄等都来做本所股的套利，纷纷买进本月期，卖出下月期。这种情况的出现，更有利于做多头。因为外界大量客户买进卖出，能够维持本所股价格的上涨势头。但是，在众多为套利而出现的买卖中又隐藏着一种危机。即每到下月期交割时，大量本所股抛出，必须要及时将其吃进，否则市价即会下跌。

1922年年初，市面上银根趋紧，各交易所股票价格先后回跌，证券物品交易所的本所股也开始下跌。但此时“多头公司”手中已买进大量本所股，再要继续收进，财力感到不足。 这个时候，本所股套利利率虽然被抬得很高，但对客户已失去吸引力，交易所内进2月期货出3月期货的套利已无人做，原来做套利的客户纷纷卖出，几乎没有买进。 眼看危机将临， 唯一的办法，只有再找实力雄厚的大户来加强“多头公司”的阵容。这个大户终于被“多头公司”的台面人物洪善强找到了。

新的大户为林茂如，他本人开设一个全球交易所，此时野心勃勃，正想插足证券物品交易所，一直苦无机会，“多头公司”的洪善强本来同他熟识，此时洪找上门来，林茂如自然一口答应，下个月本所股由他买进。“多头公司”找到新的合作伙伴，总算放下心来。不料到了1922年2月下旬交割期，林茂如却毁约不干了，这个突然的变化顿时使“多头公司” 阵脚大乱。因为按照交易所规定，交割期一到，买卖双方必须将应交割的股票和现款送交易所履行交割手续，但“多头公司”此时面对6万余股到期的期货要交割，应付价款在700万元以上，对如此巨额价款，“多头公司”只能违约拒付。

证券物品交易所因“多头公司”违约而停拍。这时本来在做空头的一批经纪人，以最大的空头户广东籍人陈受之为一方，乘机布置反攻。许多已经出售本所股的散户，因为交易所停拍而拿不到价款，当然不答应，纷纷催促证券物品交易所办理交割手续。个别客户甚至抬 了棺材来到交易所，扬言若交易所不代为料理善后，惟有“当场殉难”，一时空气十分紧张。 “多头公司”的阵营终于全线崩溃。

“割肉”和解

在各方压力下，“多头公司”只能央求证券物品交易所的经纪人公会出面进行调解，解决这场危机。于是在1922年2月28日晚上七时，上海证券物品交易所经纪人公会召集了经纪人公会证券部会员开紧急会议，商量解决办法。

会上经纪人公会主席顾文耀表示：这次本所股买卖，买进一方违约，但是为了保全市面之金融，本会拟设法和解，劝卖出一方认亏，以资了结。了结办法拟由买方交出现金50万元，代用品150万元，再加上证券物品交易所拿出盐余公债100万元抵作现金50万元，作为给卖方的损失赔偿费，卖方则不交出所出卖的股票。但会上一些经纪人提出，并不是经纪人不愿意和解，而是那些委托人不肯放过门。

会议一度僵持不下。后来又接连开了几次会议，均没有结果。最后，经纪人公会会长顾文耀只得一面苦苦哀求各经纪人，说自己也是做空头的一份子，若和解的话自己同样受到损失，只因处于会长地位，不得不作出牺牲，冀达和平之目的，万望大家体谅苦衷。同时，他又威胁道，如果大家坚持不予和解，一旦彻底决裂，则按照规定，只能赔偿百分之五的费用，这样的话，对委托人来说，损失将更大。那些精明的经纪人一核计，百分之五的赔偿费，等于 把钱全扔进水里，而原先经纪人公会提出的赔偿费，分摊下来，多少还能有点弥补。

于是所有经纪人终于接受和解，按照商定的和解办法，将赔偿金作如下分配：现金50万元，每股摊派到8元1角9分，100万元盐余公债票抵作50万元现金，每股摊派到8元2角，其余150万元代用品，等到出售后视得现金多少再照每股摊派。这样摊下来，卖方每股得到赔偿费约20多元，这对于高峰时本所股的价格，几乎是个零头，但事到如今，空头方面也只能忍痛吃进了。

散户是这场搏斗的牺牲品

这场“多头”与“空头”之战，使“多头公司”遭到沉重打击。“多头公司”成员之一， 证券物品交易所的常务理事盛王华，原先拥有百万资财，经此失败，家产几乎荡然无存，他原有自备汽车两辆，此时只能变卖应付，出门改乘电车。最倒霉的莫过于“多头公司”的出面人物洪善强。当危机来临之时，本所股交割期已到，要求付款声如潮水般涌来，此时赵林士和张静江都一齐责怪洪善强看错了林茂如，洪善强自己则是哑巴吃黄莲，有苦说不出。想当初他凭自己多年来在交易场中的经验，认为做“多头”可以稳发大财，故而曾在赵林士等人面前夸下海口，想不到会如此惨败，洪善强感到自己再也无脸见人，只好一死了之，成为交易所中这场搏斗的牺牲品。

另一个被殃及的人为洪承祁，也在这场风波中遭厄运。洪承祁本是证券物品交易所最早的发起人之一，当初证券物品交易所筹办时，不少投资者都由他联络而来，后来为争得证券物品交易所合法地位。 他不辞劳苦在北京奔走，上下活动，为证券物品交易所取得营业执照立下过汗马功劳，为此证券物品交易所的一些理事资助他办起一家中易信托公司。可是洪承祁受“多头公司”影响，另辟蹊径，将公司的二百万资金在面粉交易所也大做多头，不料昙花一现，竟同“多头公司”一样遭到惨败。洪承祁本来身体衰弱，受此打击，精神失常，不久即忧郁而死，离洪善强自杀不过才几天。

当然，损失最大的还是许许多多做本所股交易的散户，包括那些因贪图厚利做本所股套利的银行、钱庄和信托公司。当初本所股价格如奔腾之马上涨时，这些散户购进不少，指望在再涨时抛出，想不到碰上这个危机，原先价格高达几百元的本所股变得几乎一文不值，因此亏损不少，有的只好倒闭或歇业，甚至倾家荡产。

（本文原载朱纪华主编：《档案里的金融春秋》，学林出版社，2012年。澎湃新闻经作者授权刊发。原标题《生死之搏——70年前的证券大战》，现标题及小标题为编者所拟。）