经济痕迹〡央行政策走向超出预期的宽松

央行2月29日宣布降准，还是多多少少超出了市场预期，尤其是在春节前吹风会上，央行的官员曾明确表态：“降准的政策信号过于强，我们可以用其他工具来替代，补充流动性”。由此对照着看，央行一定是对于降准的政策信号进行了重新考虑。

虽然对于本次降准，各家机构已经纷纷给出解读，且几乎穷尽了各种因素，但究竟是什么触发了央行政策动作的变化呢？

本篇“经济痕迹”提供一个视角——商业银行负债结构的变化。

正好日前中央国债登记结算公司发布了《中国银行业理财市场年度报告（2015）》，据其统计，截至2015年底，银行理财资金账面余额23.50万亿元。而同期商业银行的本外币存款余额是140万亿，即银行理财资金规模大体是银行存款的17%，这就是我们经常听到的那句话——“存款理财化”，而此变化应该是近年来中国金融环境最大和最深刻的变化之一。

最大的变化在于，伴随2015年10月份央行宣布“对商业银行和农村合作金融机构等不再设置存款利率浮动上限”，中国的利率市场化在形式上已经完成。在此之前，存款利率管制经历了上浮1.1倍、1.2倍、1.3倍和1.5倍上限的渐进的放松进程的。然而，就在存款利率逐渐放松的同时，银行理财资金实际上已经完全实现了市场化定价机制。从实践来看，与同期限存款利率相比，理财资金利率更具吸引力，所以自然出现了对存款的分流。

最深刻的变化在于，银行理财资金对于存款的分流，对于商业银行而言，就是其资金来源结构的变化。一个后果是影响商业银行资金成本的因素增多，而这一变化在2012年之后更为显著。在2012年之前，商业银行资金（本外币存款+理财的口径）综合成本大体就是央行确定的一年存款基准利率，例如2012年初商业银行资金综合成本为3.61%，同期一年期存款基准利率为3.5%，两者之间仅相差了0.11%。而2012年之后，伴随经济增速的下行，央行也多次下调了基准利率，截至目前累计下调了2个百分点；同期受到银行理财和存款利率管制放松的影响，商业银行资金综合成本虽也下降，但累计降幅仅为1.4个百分点。这表明，央行政策意图和实际效果确实受到了商业银行资金来源结构变化的影响。

中国GDP实际增速由2011年的9.5%降至2015年的6.9%，降幅为2.6%，但同期商业银行实际资金成本仅仅下降了1.4%，客观上讲是不足的，因为商业银行在资金成本降幅有限的环境下，很难有十足的动力来落实“降低融资成本”的宏观意图。

如今的现实是，在新的政策传导机制建立之前，央行在实施政策工具时，需要付出更多的力气，同时受到的制约也更复杂。在此种政策背景下，政策必定是善变的，而任何长期的政策预测可能更多是一厢情愿的猜测。但即便如此，我还是倾向于认为，央行的政策正在走向超出预期的宽松。

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作者近期出版《中国经济这些年：关乎你财富的八件事》（浙江大学出版社，2016年1月）