专访“退居二线”的明星分析师张忆东：那些评选让我厌倦

今年2月21日，兴业证券研究所副所长、首席策略分析师张忆东宣布将兴业证券的卖方策略研究团队交给新人王德伦负责。一时间，市场大感意外。

澎湃新闻（www.thepaper.cn）了解到，张忆东在当日发在微信群中称“卖方策略工作实在有点干不动了，放手让年轻人冲”，随后第二天，有媒体称，因2015年6月A股“大地震”后的几次“余震”期间，张忆东的观点动摇了其在买方心中的位置。而2015年的“新财富最佳分析师”评选中，此前曾三次获策略组第一的张忆东仅拿了第四名。

从2001年起至今，张忆东已经在证券行业从业15年左右。这位言谈温和、举止儒雅、写报告深入浅出的分析师“老兵”要“退居二线”，无疑会引来市场诸多猜测。

近日，澎湃新闻独家专访张忆东，其向澎湃新闻自述了退居二线的“真相”，以及多年来对策略研究的思考。

喜欢研究，但厌倦“奥斯卡”一般的评选

张忆东说，从2001年开始干这个活，15年下来，现在还是很喜欢干，因为投资研究是“一生的喜好”，只是“玩不动卖方”了。但是他一再表示，会继续做策略研究，而让新人去与买方交流和沟通。

澎湃新闻：有没有看到那篇写您“干不动”的报道？

张忆东：没怎么看，我也不知道谁报的，前段时间有一些朋友打电话给我，觉得打抱不平，问我要不要反击一下，我认为没意义，就说随他去吧。

澎湃新闻：当时（转型）是怎么说的？

张忆东：当时在自己的微信群里说那番话重点是推荐新人，自己当然要自谦一下，也跟大家交代了，会继续做研究，角色换成领队继续帮助兴业策略团队。后来这段微信竟被断章取义了。

澎湃新闻：怎么看这个报道？

张忆东：很坦然，人家写你，可能说明人家觉得你算是个人物。说明我过去这些年所做的事情有人关注、有人认可，但是那已经属于尘封的过去。至于后面，就像我为什么对于做策略有兴趣，因为着眼的是未来，未来应该怎么做，才是重要的。而且，也不用介意别人怎么来理解你，他们往往都是从自己的角度去揣测，所以也不会因为别人而影响自己的生活。

澎湃新闻：为什么突然不干卖方研究了？

张忆东：并不是突然。其实去年年初开始就已经让我的助手吴峰来（负责），但人各有志，他不愿意接手而建议我找更合适的人。说实话，兴业证券研究所的平台是我们一手打造的，有很深的感情，所以我就一直在寻找有冲劲、有潜力的接班人选。

澎湃新闻：您是真的干不动了？

张忆东：卖方研究很辛苦，唯有保持热爱才能坚持做到最好。你看我2001年入行的，跟我一批的卖方策略相比，我已经属于站到最后一班岗的老兵了，的确，A股市场的卖方策略研究非常需要旺盛的精力，客户会要求对短期行情变化保持紧密跟踪，希望尽量抓住每一次机会。再加上，我的研究方法体系也更加偏向博弈，很像实战，就更需要不断分析和推演短期内各种因素的边际变化，不但要盯住国内还要关注海外，耗费的精力就更大了。

澎湃新闻：确实很辛苦。

张忆东：做卖方分析师有时候苦劳可能和功劳一样重要。因为就算研究成果是成功的，但是如果不能有效地传递到机构客户那里，还是无法取得相应的回报。特别是当市场没有机会的时候，就更需要苦劳，除了正常的研究之外，还要马不停蹄地出差、路演、交流、调研、跟客户联络感情等等，如此才能争取新财富的排名以及佣金。

在这个岗位、这个游戏规则下面，渐渐地发现精力不够，不得不牺牲家庭，最终让我失去了对卖方策略研究的热爱。所以，我就跟公司领导申请转型。

澎湃新闻：什么样的游戏规则？

张忆东：卖方研究每年都要评选，特别是“新财富”评选弄得像奥斯卡一样，每年都要“拎出来遛遛”，成王败寇。为了争名次，就不能只是纯粹地做研究，平时就要付出各种苦劳，想方设法去“卖”、跟别人联络感情，最要命的是每年8月初开始一直到10月底都要持续地进行拉票活动、不断地出差。这让我越来越厌倦，也让我越发想清楚我喜欢什么，不喜欢什么。

澎湃新闻：您喜欢研究。

张忆东：对，研究投资策略，实战型的研究本身就是有乐趣的，可以被验证，也是有价值的。

澎湃新闻：“新财富”的评选呢？

张忆东：曾经是梦想，也曾带来惊喜、改善处境，让我走向事业高峰。但是，当我从2009年以后，一直处于新财富策略前三名、前四名，其中有三年拿了第一名，而且囊括过其他的类似评选“水晶球”、“金牛奖”、“第一财经”、保险资管IAMAC奖”的第一名，渐渐的，我对于每年的评选越来越疲倦，除了第一名以外，其他的名次都没有任何意义，而第一名也只是一种重复而已，却要付出更多精力。

澎湃新闻：虽然得过第一，但每年还要为此分很多的精力是吗？

张忆东：对。一方面，投票的基金经理在变化，过去几年很多我熟悉的基金经理朋友们纷纷奔私。另一方面，对我而言，现在已经不再需要再用新财富排名来证明什么，但是，处于卖方策略团队负责人的岗位，为了公司也为了兄弟们，每年还要被迫参与这个游戏，必须要投入精力、时间去做那场我已经玩了很多遍、知道怎么玩、但是又不想玩的游戏。

“从球星退下来成为教练更能保持团队的战斗力”

张忆东在采访中多次强调，对自己一手打造起来的、和“兄弟们”一起打拼了这么多年的兴业证券研究所有着很深的感情，即便没有股权，也当做家一样爱护。张忆东拿自己非常喜欢的球队，洛杉矶湖人队给记者打了个比喻称：科比早就应该退了。“如果总是想着‘廉颇老矣，尚能饭否’，整个团队的重建就变慢了，还不如正确地面对自己，让整个团队更好。”

在张忆东看来，这也是对自己所招聘来的“兄弟们”负责。“如果一个绵羊带着一群狮子，狮子也都变成绵羊。如果老大没有了动力，不去路演、不去冲，会把其他兄弟们也都给耽误了。”

澎湃新闻：退下来做些什么？

张忆东：不忘初心，方得始终。我知道自己真喜欢而且有能力做的是投资策略研究。至于未来，我相信上帝会带领。而现阶段，作为研究所副总经理和兴业研究所的重要基石，我将全力以赴地提升各种研究和机构客户服务的有效性，特别是继续帮助兴业策略团队。王德伦他们精力更旺盛，日常的各种研究服务、路演等活动会比我带领时更好；而我退下来，有更多时间来学习和思考，可以在大方向上帮助他们。虽然，对我个人而言是从聚光灯下退出，但是，对于我的团队却是最好的帮助，每一个成功的团队都需要有一种自我革命的精神，有的时候，好比断臂求生。

澎湃新闻：说得好严重。

张忆东：真的是这样，诺基亚的例子我一直引以为戒，诺基亚为什么突然就从那么鼎盛的顶峰跌下并且一蹶不振了？成功有时候是失败之母，必须敬畏市场，必须未雨绸缪、自我更新。卖方研究其实一样，既然知道游戏规则，与其勉力为之，不如退一步海阔天空，把舞台留给更有渴望更有冲劲的接班人，而我从球星退下来，担当教练或者领队的角色，反而能使团队保持更旺盛的战斗力。

澎湃新闻：犹豫过吗？

张忆东：这个事情在刚开始我也纠结过，曾经纠结是不是再继续冲几年，毕竟现在精力也还好，也问过自己，离开了熟悉的聚光灯、聚焦点，会不会感觉很失落？但我后来想，其实人生只要去寻找自己真正认为值得做的事就行了。

澎湃新闻：这中间是怎么思考的？

张忆东：经过了一段日子进行祷告吧，让我可以坦然地面对，不再为明天忧虑。既然觉得做这个事对自己、对团队、对公司都是一个正确的事、迟早应该做的事，那还不如早点做了。早点做，对自己也是一种转型，对于团队也早点焕发新生的力量。坦率说，虽然有些明星研究员只是把券商研究所当作一个平台，不断地在不同的平台上跳来跳去，但是，我现在仍是把兴业研究所当作我的事业，毕竟这个平台是我亲手参与搭建的，逝去的青春、黄金十年都在里面，情感上很珍惜。

另一方面，做出这样的决定和我的信仰有关。对基督徒而言，为了让团队更好而放下自己的骄傲就不难了。另外，基督徒的价值观还强调重视家庭，前些年我为了工作而对家庭多有亏欠，现在的转型可以让工作和家庭兼顾。

“人多的地方不要去”

事实上，对于张忆东来说，这是一场早已“酝酿过”的离场。去年4月，A股刚“扶摇直上”之时，张忆东曾一度打算“离职跳槽”，不干卖方策略的活了。谁知，休了长假回来，自觉带着使命感的他便再没走。

采访中，张忆东回忆起来，笑称“是上帝的旨意”。他说，现在想来，无论是私募基金行业，还是自己，其实都没准备好。

澎湃新闻：记得去年有传言说，你要离职去做私募。

张忆东：的确差一点，生活有时候很奇妙。2015年4月份我已经打定主意要转型，只是还没有决定是奔私还是内部转型。那时候股市还没那么疯狂，再加上在兴业十来年没有休过假，我就想既然是牛市，也不着急一时半会儿，就出去休了两个月假。

澎湃新闻：为什么想离开？

张忆东：就是想转型，不想做不喜欢的事情。之所以没有直接离职奔私，是因为家庭跟钱之间，我优先选择家庭，这也是转型的目的之一，所以，先去休假陪陪家人，而不是着急地去赚钱，钱是永远赚不完的。原来打算六月底回来最终决定是否奔私，结果六月底回来之后，感觉市场不对了，于是选择了留下来。

澎湃新闻：当时留下来继续写报告是一种使命感吗？

张忆东：还真是，另外，回来以后发现很多研究员、认识的基金经理都出去做私募了，兴业有几个新财富最佳分析师也奔私了，研究所里面人心思变，这时候我再走岂不是更人心惶惶。

澎湃新闻：所以就没走？

张忆东：当时我本着常识，觉得奔私的热度高得有问题。人多的地方不要去。

澎湃新闻：您现在回过去想，那时没有选择去私募，是正确的选择吗？

张忆东：都是上帝的旨意吧。没让我走，我就在这儿好好待着。回过头去看，无论是私募基金行业，还是我自己，可能都没有准备好。私募行业还处于野蛮生长的时期，很多游戏规则是不利于财富管理的。

澎湃新闻：野蛮生长的时期不也是一个最好的时期？

张忆东：前面几年是野蛮生长，但是现在开始要为野蛮付代价了，下一个阶段是大浪里淘沙了。未来，财富管理这个行业还是很有前景的。

分析师必备：兴趣、好奇心、开放的心态

除了思考自己“退居二线”后能做些什么，张忆东在选择“继任者”时也没少花精力。

张忆东笑称，兴业证券研究所有他的事业、十来年的青春。

或许是因为感情，或许是因为责任，张忆东想要找一个有冲劲、有想法、颜值高、知识结构全备的“潜力股”来接替自己。

澎湃新闻：当时是怎么选中王德伦的？

张忆东：符合我的那些条件：年轻，有冲劲，有想法，知识框架也比较完备。

澎湃新闻：长得帅。

张忆东：哈哈，是长得帅，为人谦和，暖男，关键是对卖方策略研究怀有饥渴的热爱。我收到过很多简历，也面试过不少人，终于找到这个具有爆发力的“潜力股”。

澎湃新闻：做了这么多年分析师，您觉得成为成功的卖方分析师应该在哪些方面积累或努力？

张忆东：首先对于从事的工作要有强烈的兴趣，始终保持热情、激情，发自内心地喜欢做研究投资，喜欢研究K线背后的规律以及喜欢研究人性，并且喜欢和别人分享自己的观点。

第二，有一颗客观的好奇心很重要，千万不要被市场情绪所忽悠。很多时候，短期行情表现都是人性的一种暴露，它会过激，不是理性的状态。比如，去年7月份股灾后的上涨（2015年6月12日至7月8日，上证指数从最高的5178点下跌至3421点。7月9日至7月23日，上证指数再度涨至4123点），当时很多人重新加杠杆炒股，觉得牛市又回来了，事实上这种短期情绪是错的。再比如，今年1月份连续熔断、暴跌之后，现在有些人认为很多年都不会有牛市了，这也只是短期情绪。客观的好奇心就是对于各种变量特别是新的变化保持好奇心，但是重要的在于理性地客观地分析，不要人云亦云，要有自己的判断。

第三就是以开放的心态面对新事物。比如现在涌现出很多新的消费模式、商业模式，传统的市盈率、市净率等估值体系难以准确地衡量其价值，需要以开放的心态去学习去理解去弄明白。明白以后，才能化繁为简地总结成规律，从而指导投资研究。比如，所谓的新模式究竟是什么？是经济转型的受益者？还是科技的突破？或者只是编个故事而通过资本运作来吸引资金炒股？

刚才说的这三点，都需要持之以恒，假以时日，必有所成。

澎湃新闻：您平时每天用在学习上的时间大概有多久？

张忆东：投资策略研究就是要不断地学习新东西、新知识，所以，研究其实就是在学习，通常上午和晚上都用于学习。这几年各种出差、交流活动花的时间多了，会影响学习的时间。

澎湃新闻：每天都看书吗？

张忆东：是啊，看书能帮助我们站在巨人的肩膀上。

澎湃新闻：平时喜欢看什么书？

张忆东：很多很杂。信仰方面的书、金融方面的书、心理学方面的书。另外有一些偏社会学科的书，中国的古典书籍。

过度看重名誉财富而反而欲速则不达

整个采访的过程中，张忆东都面带微笑，说话不紧不慢，似乎在聊的都是别人的事。事实上，白羊座的他，自称年轻时也是“冲动”的。而基督教信仰使他成了自律的人，从一个“冲动的白羊座”变成平和儒雅的脾性。

澎湃新闻：好像基督徒的心态都比较平和？

张忆东：是啊，无论是顺境还是逆境，都有上帝的恩典。很多人太看重自我、以自我为中心，要么骄傲自大要么忧愁自卑，但是，基督徒会以永恒的视角来看人生，用“被拯救的罪人”的感恩心态来面对生活，所以，心态也会变得平和。

澎湃新闻：那您以前是冲动的人吗？

张忆东：可能算吧，特别是大学时期容易情绪化，比较要强。

澎湃新闻：您退居二线的决定是怎样的？

张忆东：本着良知，做正确的事，人所以为美的事情要留心去做。不用担心自己的前途，也不用太在意别人对你的评价。我现在有更多的时间学习、继续提高能力，每天觉得自己活得很充实，就已经很幸福了。有些朋友替我担心，不做卖方策略、不参评新财富，可能被边缘化。而我相信，如果上帝给我关了窗，一定会给我打开更加适合我的门。

澎湃新闻：作为分析师，追求名誉财富这些身外之物是正确的吗？

张忆东：那些都是成功的副产品，我们首先是追求正确的事，持之以恒，最终会获得成功，之后，那些附加的东西也都会有的。但是，不能本末倒置，过度看重名誉财富而患得患失，最终反而欲速则不达。

“最想撕的报告是《抗洪救灾》”

从本科到硕士，张忆东是“根正苗红”的“复旦人”，而且一路都在国际金融系。公开资料显示，张忆东是复旦大学国际金融系1999级的硕士。2001年至今的15年以来，写了多少份报告，张忆东自己也算不清了。虽说对研究策略有着满满的爱和兴趣，在他自己看来，“拿得出手”的报告，一个手就数得过来。

澎湃新闻：毕业之后就出来做策略研究了吗？

张忆东：其实还没有毕业的时候，就在做策略研究了。

澎湃新闻：为什么会想做这个？

张忆东：股市投资，资本市场研究，很有意思，兼具科学和艺术，可以看作是涉及多种知识的综合性学科，但却又不是那么科学，因为其中最重要的研究是对人性的研究。

澎湃新闻：怎么理解？

张忆东：自然科学研究物质的世界，比较严谨。但是，社会科学中，“人”的因素对社会活动产生重要的“反身性”影响，预期常常会自我强化、自我实现，而预期又是多变的。股市策略，研究的是对于未来的预测和相应的对策。

但是，面对未来人们摸着石头过河或者说是盲人摸象，会遭遇各种变量，这些变量不断地成为某个阶段影响行情的主要矛盾。比如说，有的时候重点是经济政策，特别是货币政策；有的时候重点是经济周期、经济增速；有的时候可能是股市资金面供求关系，甚至有的时候只是市场自身规则的变化，比如年初的熔断机制。

越是长期行情趋势，越是和经济基本面相关；越是短期行情，越是和股市政策、资金面以及投资者博弈行为相关。而投资策略在中国更强调博弈性，因为A股市场长期难以改变的“新兴+转轨”制度基础，分红的文化薄弱，退市制度很不完善，也就使得价值投资的土壤比较贫瘠，A股市场博弈性特别强。

投资者个人的理性往往在羊群效应的驱使下，很容易挤压成群体的非理性。这么多年，群体性的恐慌和贪婪不断地上演，特别是在互联网的时代，一致预期能更快地形成，波动更频繁。

我喜欢研究股市是因为我敬畏人性、敬畏市场而又对未来很好奇。

澎湃新闻：就是想通过研究，能知道资本市场可能在未来会发生些什么变化？

张忆东：对，无论经济也好、人性也好，其实都是为了研究未来的世界；同时，也希望通过资本市场对资源的配置、财富的配置，能对身边的人或社会做贡献，就这两个想法。

投资策略研究受各种因素的影响，而且是研究未来的趋势，这很有趣，很吸引人，能够满足人的好奇心。同时又像下棋、玩游戏一样，每一次的验证和逻辑判断会很快被验证，验证以后，就知道哪里对了，哪里错了。

澎湃新闻：特别有成就感？

张忆东：对，每个正确的判断被市场验证，本身就是一种褒奖，而且还能够对客户或朋友们的资产配置有些帮助。

澎湃新闻：过去那么多年，您总共写了多少个报告，有算过吗？

张忆东：很多，没有算过，2006年之前也写了很多报告，可惜都没有存下来。但是，我这个职业生涯真正值得纪念的报告，或者说在市场上留下烙印的报告也就四五篇。

澎湃新闻：哪四五篇？

张忆东：第一篇是2006年中期提出的《和平崛起的大国，众望所归的牛市》（注：2006年7月12日），那时候市场仍比较悲观。但我当时判断中国已经在崛起，资产证券化率将提升，无论是股市、楼市，都应该走牛市。

第二篇是2008年11月正值金融危机严重，A股在1800多点，我们鲜明看多，以奥巴马自传书名作为标题《无畏的希望》（注：2008年11月20日）。当时的逻辑很简单，虽然并不是世界末日，但是市场情绪已经在反映世界末日情绪了，股票跌得足够便宜了，后面的潜在收益率将很高，特别是，中国的资产负债表仍然比较好，后面一定会有政府的强烈干预。

第三篇是2011年3月我写的《敦刻尔克大撤退》（注：2011年3月18日），也正是这篇报告让我第一次获得新财富最佳策略分析师第一名。当时很多人看好经济新周期启动，但是，我们质疑说哪有什么新周期的启动，就是“四万亿”投资带来的惯性，并提示快速走高的通胀以及从低位快速提升的资金价格，这将导致盈利和估值的双杀，是非常危险的系统性风险。

第四篇是我们在2011年三季度初写的报告《螺蛳壳里做道场》（注：2011年7月1日）。我们当时判断，未来两三年都是经济不死不活、通胀不死不活、流动性不死不活、股市也是不死不活，大盘指数在箱体震荡、不断消耗，而结构性行情不断折腾。后来2012年、2013年、2014年上半年果然大致都是这样一种状态。

第五篇是2013年中期策略《乏味中寻找新奇》（注：2013年6月21日），主要是强调经济转型背景下，看好创业板为代表的结构性行情。创业板当时1000点左右，不少投资大佬认为创业板是泡沫，我判断创业板依然还处于大的底部区域，1000点只是在底部的高位，继续强烈地看多创业板。

还有一些能够体现我中短线实战风格的报告，也多次引发市场的关注，比如2014年的《挺进大别山》、去年的“爱在深秋”（注：2015年8月23日《保存实力，爱在深秋》及之后的系列报告）。

澎湃新闻：这些年觉得写报告有碰到什么特别大的困难吗？

张忆东：最糟糕的或者说最想撕的就是《抗洪救灾》系列报告。虽然我们在去年6月初中期策略《养精蓄锐》提出“将出现大尖顶，并且有季度性甚至年度性调整”，但是，当去年7月股灾发生时，我把作为爱国者“为国分忧”的情怀和作为分析师的客观立场混淆了，从而导致《抗洪救灾》的系列报告变得更感性、更主观，并且高估了政策之手的效果。

回到当时的那段时间，如果不是像打了鸡血一样而是像往常一样，当面对未来的行情趋势，投资者存在巨大分歧时，就应该能给出更理性、更客观的判断。这个沉痛的教训，对于兴业策略团队和我未来的事业都将是持续的警钟长鸣。

“对A股不要期待暴利，不亏就是赚”

或许，对张忆东来说，2015年“A股保卫战”期间的种种，使得他对于A股卖方策略工作更感到厌倦了。张忆东坦言，在上述的那些理由以外，其退居二线还有两个理由：一是A股市场重新回到牛市仍需要时间，中期并不是那么乐观；二是可以把策略研究拓展到海外市场，至少海外市场可以“毫不留情地看空”，而不用担心恶意做空的风险。

“比如我年初看空美国，判断美股除了跟石油相关的股票之外，多数股票都挺贵的，可能遭遇戴维斯双杀。果然春节期间，美国的三大股指就出现了一轮暴跌。”张忆东说。

澎湃新闻：可是前期巴菲特出来说看空美国是大错特错，还说抄底美股了。

张忆东：实际上巴菲特看大势并非他的强项，但是，巴菲特自下而上进行价值投资，则不愧为股神，比如，他过去几个月买了很多油气股，其中不少是油气产业链上中下游一体化的，近期原油在低位反弹，他重仓的油气股也持续上涨的。

今年美股市场也很难赚钱，就算不是大熊市，也难以避免高波动的风险。最重要的变量是美联储加息进程。考虑到2月份经历了一轮大跌之后，美联储对于加息明显变得更加鸽派，不断延迟加息，从而，有助于修复全球投资者的风险偏好，要有利于降低美股的系统性风险。放慢加息步伐，有利于减轻强势美元对美国制造业复苏和众多大型跨国企业利益的冲击。但是，考虑到全球经济低迷和全球金融状况不稳定，2016年的美股市场依然难以走出牛市行情，波动风险很高，收益率不会高的，只能寻找结构性机会。高波动、低收益的格局难改，特别是二季度末需要特别小心。

澎湃新闻：对A股怎么看？

张忆东：要适应A股市场在平淡的投资中寻找乐趣，不要期待暴利。当前A股处于较长期的磨底阶段，一方面，更多的是交易型机会，要懂得收获；另一方面，可以立足长期，寻找核心资产。具体说来，把握好阶段性行情，在别人恐慌宣泄之后审慎布局， 在市场情绪高涨时懂得收获。

澎湃新闻：现在港股是不是更有投资价值？

张忆东：拉长了来看，我是同意的，毕竟港股市场的有些规律还是比较好用，就是分红收益率和估值。当港股的分红收益率高到5%、6%左右的时候，大概率就是底部了，当它的分红收益率低到2%的时候，大概率就是顶部。现在恒生指数是4.5%、国企指数是5%，也就是说港股的确到了长期底部区域，如果逢低买入并持有两三年，风险收益比会很不错。但如果指望一年、半年就获利走人的，港股不一定适合，并不能排除港股继续在底部反复“磨”，甚至再创新低，所以并不适合短期炒作。

澎湃新闻：现在A股似乎找不到比较好的或比较稳妥的投资标的？

张忆东：保值就很好了，特别是今年，不亏就是赚。

人的幸福感是比较出来的，如果降低收益率的预期，那么保值型产品就有吸引力了，可以适当地配置一些黄金、货币基金。

如果愿意承担更多风险，从进攻型的机会，多在“人少的地方”淘淘金，精选风险收益匹配度高的机会，特别是没有很强考核压力的长线投资者，可以逐步围绕优质权益资产（基金、股票）进行定期定投，按照中国人口结构变化的大趋势来找机会，比如在民生消费、现代服务业、科技、制造业升级等领域找到最好的公司，依靠这些核心资产通过定期定投、长线投资战胜市场。