首吃螃蟹者建行如何操刀债转股？保险资金、养老金抛来绣球

新一轮债转股帷幕拉开后，各界风从响应，但也多有疑虑。多位专家学者向澎湃新闻（www.thepaper.cn）表示，官方仅给出了方向性、框架性的指导意见，后续具体实施方案以及市场反应存在诸多变数。

中国建设银行是此轮债转股的首吃螃蟹者，其在近期分别与武钢集团和云南锡业集团签订了此轮债转股的首单央企和地方国企债转股项目。

建行债转股项目负责人张明合向澎湃新闻坦言，债转股的首要受益者是银行和企业。通过债转股，银行的不良资产压力和企业的债务杠杆压力同时得到了释放。

但债转股仍需面对道德风险问题。上海对外经贸大学金融系讲师钟辉勇向澎湃新闻表示，债转股可能会增强银行的道德风险，减轻银行资产质量考核的压力，导致越来越多贷款流入负债高的企业。作为债转股实施对象的企业也存在道德风险问题，尤其是国有企业可能会去做风险较大的投资，把业绩做得比较好看，不再关心债务，可一旦投资失败则会引发比较大的经济成本。

正是考虑到了银行债转股实施过程中的道德风险问题，国务院10月10日公布的《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（下称《指导意见》），鼓励银行交叉债转股。

据张明合介绍，建行做的主要是其他银行的债。同时，建行内部建立了规范流程，成立了专门的项目组，跟外部的券商、资产评估机构、律所一同合作。

“业务组是风险防范的第一道防线，第二道防线是行里的审批部门，再报给管理层做决策，第三道防线是审计部门来做合规审核。”张明合告诉澎湃新闻。

按照《指导意见》，银行与相关企业、政府必须市场化谈判，充分协商，不能有外力胁迫，政府不兜底，信息公开透明，各主体对自己负责。此外，张明合还强调了建立责任追究机制的重要性。

国务院发展研究中心金融所副研究员朱鸿鸣告诉澎湃新闻，在国研院对上轮债转股相关机构进行调研时发现，凡是达到不错效果的企业，都在不同程度上实现了现代企业制度改革。可以说债转股能否发挥实质作用很大程度上取决于是否执行《公司法》变更企业内部的法人治理结构，加大债权银行和投资者对贷款对象及其财务的控制力。

张明合承认，银行代表股东想参与企业经营管理，会出现企业不同意或是不愿意银行参与、甚至采取各种阻挠措施的情况。这导致的严重后果是企业的资产负债率过了些年又走高，又要搞一次债转股，造成资源的严重浪费。

投资者如何实质影响到企业的经营？张明合认为，一方面要按照《公司法》的要求，保障实施机构享有公司法规定的各项股东权利，包括法律和公司章程规定范围内相关的决策权和管理权；另一方面则视实施机构在企业中的持股份额而定，“在不同的项目中，方案也是不一样的，持股份额高的对企业的控制权自然会比较高，但都会要求企业定期向投资者披露信息。”

债转股的投资者涵盖了各种社会资本。据张明合介绍，在建行操作的武钢项目中，募集社会资本的途径是“先找我们自己比较方便的渠道和资金，后续的资金来源也是很灵活的。”他透露，目前向建行抛来绣球的有保险资金、养老金、地方资本运营公司、地方产业基金等。

退出机制方面，张明合表示，退出机制也是要一开始就协商好，实施机构与企业协商约定股权退出方式。“投资者愿意退出的就可以退出，否则投资者是不愿意掏钱的。”张明合对澎湃新闻说道。

以建行与云南锡业集团项目为例，云锡集团可以将集团内未上市部分装到两家上市子公司，从而实现退出。还可通过远期回购协议的方式，双方约定，如果未来管理层业绩达不到预期，云锡集团将对股权进行回购，建行方面由此退出。

此轮债转股的市场化和法治化导向，旨在充分释放市场潜能。这是一次进步。但债转股能否实施好仍有太多不确定因素。当前债转股尚处于起步阶段，很多监管规则尚未明确。如果债转股效果不佳，甚至有可能需要整个社会负担一部分转型成本。