去年秋天，我在美国最高法院见证了“内幕交易”案的一段传奇

2016年10月5日，美国最高法院进行了2016-2017年度对塞尔曼诉美利坚合众国（Salman v. United States）一案的审理，这也是美国最高法院在1983年德克斯诉证监会（Dirks v. SEC）之后再一次审视股票内部交易。

很多朋友可能很难想象，在美国这样一个金融市场运作已有数世纪，法制体系相对完善的国家里，什么是“内幕交易”这个问题却仍是一笔糊涂账。

美国是习惯法（Common Law）的国家，成文法和判例法都有约束力。而问题根源就在于，美国成文法对“内幕交易”压根就没明确的定义，勉强能搭上关系的就是1934年证券法（Securities Exchange Act 1934）里的10(b)条款，规定禁止操纵性（manipulative）和欺诈性（deceptive）的行为。但是，根据这些相对含糊的语言如何禁止相对具体的内幕交易呢？这就要依靠判例法，而最高法院给出的控制性的判例法来自于1983年由大法官小刘易斯·鲍威尔（Lewis Powell Jr.）撰写的德克斯诉证监会。

这个三十三年前的案子是个什么情况呢？雷蒙德⋅德克斯是一个券商分析员，他得知一家金融公司虚夸自己的资产价值，经过调查发现确有证据，他于是广而告之自己的客户，一些人卖出了股票，他也联系了《华尔街日报》，但后者拒绝报道。尽管可能存在其他因素，德克斯满大街地抨击该公司财务作假显然产生了一定效果，该公司股票从二十六美元一股跌到十五美元一股。这时，纽约证交所暂停了交易，众多监管部门从加州的保监会和美国证监会都如梦方醒般开始调查。

很快，美国证监会就对这家公司提起了诉讼，当大家觉得德克斯可以扬眉吐气了的时候，美国证监会同时也对他提起了诉讼，认为他涉嫌操纵股票。德克斯当然不服气，把官司打到了最高法院，大法官Lewis Powell主笔了6：3的多数意见书。他在这个里程碑式的判例中指出，认定是否是内幕交易的标准在于泄露内幕交易的人（Tipper）是否从得到内幕交易的人（Tippee）得到“个人利益”（Personal Benefit）。

也就是说，有没有直接或者间接的“个人利益”传递是判定有无内幕交易的关键。那么问题来了，“个人利益”的定义是啥？一定要是经济利益么？如果为了增进友谊，拉关系之类的无形的好处算不算？

在这个问题上，最高法院沉默了整整三十年。直到三十一年之后的2014年，一个重量级的内幕交易案终于抵达了大法官们的案头，这就是美利坚合众国诉纽曼（United States v. Newman）。

其实大家按照常理推想就可以知道，按着鲍威尔大法官的思路来证明有“个人利益输送”在实际中往往会有两个困难。第一是华尔街的小道消息链条往往特别长，泄露内幕信息的人和拿内幕信息获利的人处于链条的两端，往往连对方是谁都不知道，如果两个人连认识都不认识，何谈“个人利益输送”呢？第二是华尔街拥有内幕消息的人往往数以百计，很难保证没个大嘴巴和亲戚朋友炫耀自己知道些内幕消息，这些人为数众多，亲戚朋友以此获利之后往往也不会告诉泄露信息的人，更不要说分钱了，如果没有经济利益输送，这构成内幕交易么？

纽曼触及了第一个问题。

说起来，纽曼一案是典型的华尔街信息链击鼓传花，案子涉及高科技公司德尔（Dell）和英伟达（NVIDA）的股票，事情大概是这样的：

德尔投资者关系部门的罗伯特·雷（Rob Ray）把一个非公开信息告诉了Neuberger Berman的分析员桑迪·戈雅（Sandy Goyal），桑迪转身告诉了对冲基金Diamondback的分析员杰西·托尔托拉（Jesse Tortora），杰西则告诉了他的老板纽曼。

英伟达的情况也类似，英伟达财务部门的崔克里斯（Chris Choi）把公司内幕消息告诉了同一个教堂的教友林亨（Hyung Lim），亨告诉了基金公司Whittier Trust的郭丹尼（Danny Kuo），丹尼则干脆在一个股票分析员的群里广而告之，杰西在这个群里得知了内幕消息就立刻告诉他的老板纽曼。

也就是说，纽曼在这里得到了第三手或者第四手的信息，他甚至不认识最初泄露内部信息的人，这也算是“内幕交易”么？

权势极大的纽约南区的美国联邦检察官普利特·巴拉拉（Preet Bharara）说，算！这几年，巴拉拉联邦检察官是华尔街上闻之变色的人物，纽曼撞到他枪口下算是倒霉，不但被起诉，而且被联邦地区法院定罪。

但是，纽约地区的联邦司法系统里却有人不买巴拉拉的账。在美国司法体系中能比检察官权力更大的就得数法官了。当纽曼执着地上诉到联邦第二法院之后，上诉法院果断地反转了下级法院的判决，这三位上诉法院的法官不但给巴拉拉好看，他们的判决书更是震惊了美国司法界。

如上所述，问题的核心是于什么才是“个人利益”。像纽曼这样通过倒了几手获得消息的情况如何能证明“个人利益”输送？巴拉拉检察官的做法相当简单直接，他认为政府只要证明纽曼知道信息的来源是违反职责得到的不公开信息即可。

很多法律人认为检方的立场过于简单粗暴，而且从相当程度地歪曲了德克斯判例的原意。从和纽约华盛顿律师圈子里很多人的谈话中，我能感觉到对巴拉拉的不满情绪在聚集，甚至有人觉得巴拉拉是为了未来的政治前途而滥用手中权力。这种情绪显然在联邦第二上诉法院中蔓延，判决书中对巴拉拉的不满几乎溢于言表。

联邦第二上诉法院指出了两个重要的事实：1）纽曼连最初是谁泄露的内幕信息都一无所知，他怎么会知道泄露消息的德尔的投资者关系部门的罗伯特·雷有没有得到“个人利益”呢？2）事实上罗伯特·雷从信息链的第二环桑迪·戈雅处只不过是得到了些“职业建议”，实在是很难把这些“建议”和“利益”挂钩。

经过法庭的审理，一个事实被公之于众，其实美国上市公司的投资者关系部门经常向大券商的股票分析员选择性地“泄露”内幕信息，以建立长期的良好合作关系。而所谓的“职业建议”是再平常不过的两个初级员工之间的谈话，这样的谈话每时每刻在华尔街都在发生。如果这是违法的话，那整个华尔街都将成为惊弓之鸟。《华尔街日报》的专栏甚至大声疾呼：相对于散户而言，机构投资者永远是处于信息链的上层，巴拉拉是在追求“人人平等”的乌托邦。

联邦第二上诉法院果然没有让人失望，他们不但反转了下级法院的有罪判决，当场宣布纽曼无罪还大大地延展了德克斯的法学逻辑。在他们看来，“个人利益”必须是非常具体的东西，不能是“友情”、“朋友关系”这些比较虚幻的东西。

这里头的文章就大了。也许联邦检察官把“内幕交易”的大网撒得也太广，像纽曼这样用了三四手消息交易的人也被圈进来了。但是联邦第二上诉法院似乎又把这个界限收得很窄，如果这只是两个亲戚朋友之间透露内幕消息，而没有“具体”的“个人利益”输送怎么办呢？

这个问题没有定论，因为政府向最高法院申请了调券令但遭到拒绝。一般而言，最高法院拒绝一个案子的时候并不会给什么理由，但这次非同寻常的是，斯卡利亚大法官写了一小段判决书附在拒绝的命令后面：他表示最高法院必然要再次研究德克斯以来的判例法，但是这个案子实在不是很好的案子。我想他想说的是：“这都三四手信息了，巴拉拉你也扯得太远了。”

最高法院需要一个严格意义上的亲戚朋友关系来界定“内幕关系”，他们很快就等到了：塞尔曼诉美利坚合众国Salman v. United States。

塞尔曼一案是最经典的“内幕交易”。米海尔·卡拉（Maher Kara）是花旗银行负责医疗的投行银行家。他和他的哥哥迈克尔·卡拉（Michael Kara）关系很密切，因为他哥哥是化学专业，所以他也常和他哥哥讨论各种新药，在讨论过程中就不免地涉及一些花旗银行正在进行中的并购。迈克尔瞒着弟弟开始在市场中买卖这些涉及内幕消息的股票，他不但自己交易，还把内幕信息告知米海尔的妻弟塞尔曼，这三个人都是非常亲密的关系，米海尔和塞尔曼的姐姐结婚的时候，迈克尔正是男傧相。到联邦政府抓获塞尔曼的时候，他已经盈利超过一百五十万美元了。

很显然的是，米海尔从头到尾都没有收到一文钱，这种亲戚朋友之间的内幕信息传递算不算“内幕交易”呢？塞尔曼一案把这个问题放上了美国司法系统的面前。

和纽曼不同，塞尔曼一案并非来自金融白领案集中的联邦第二上诉法院，而来自涵盖整个西海岸的联邦第九上诉法院。联邦地区法院和第九上诉法院的判决判决塞尔曼有罪，这样就和联邦第二上诉法院的纽曼判例法形成了一定的不一致，当这种不一致（术语叫做Circuit Split）出现的时候，只有靠联邦最高法院来一锤定音。

2016年10月5日，美国最高法院正式审理这一自德克斯以来最重要的“内幕交易”案，我也来到了位于华盛顿的联邦最高法院旁听庭审。

漫长的甬道通向位于二楼的法庭。

一般而言，访客会早早到达法庭，而大法官们却要10点才开庭。最高法院的保安穿着西服，耳朵里塞着耳麦，和守护总统的特工看上去没有多大区别。在这些保安严厉的眼光注视下吾辈也不太敢大声说话，手机或者其他任何个人物品早在两层安检的时候存放在密码箱里了，所以你能做的唯一一件事就是和左右小声说话。

我此前在最高法院的经历告诉我，坐在大法官“朋友”席位上的人常常都是他们朋友的朋友，但往往不是等闲之辈，这次坐在我左边的是得克萨斯州首席律师的太太，她老公的案子紧随塞尔曼一案，好象是死刑案。坐在我右边是一位中年女士，我一时没有听出来她是做什么的。因为时间还早，大家就开始闲聊起这个案子，我向这位女士抱怨联邦政府在纽曼一案中走得太远，她犹豫了一下之后很小心地说：“是的，我们当时是权衡了很久。”

“我们”？!她是联邦政府官员？！就在这时跺一脚华尔街都要抖三抖的巴拉拉检察官走进了最高法院，我很惊奇他居然没有走进政府律师席，而是和我们一样走进大法官们为“朋友”预留的座位。坐我右手的女士起身和巴拉拉检察官握手，可见他们是熟人。她坐下之后问我：“你是哪家金融机构的？”

“哦，这个……”我已经吓跪了。

9点55分钟，铃声在背景响起，我知道大法官们走进了更衣室（Robing Room），换上了黑色的法袍，开始传统的三十六次握手。每个大法官要和另外八个大法官握手，这一传统已有一百多年的历史。当然了，因为斯卡利亚的逝去，今天只有八位大法官的二十八次握手。

10点，全体起立，大法官们准点进入法庭，法警大声宣布：“光荣的美利坚合众国最高法院首席大法官和联席大法官们，Oyez，Oyez，Oyez。在这个光荣的法庭前有事务的众人等，请近前关注，本法庭即将开始。上帝保佑美利坚合众国和这个光荣的法庭。”

Oyez是有诺曼法语渊源的中古英语，意思是“hear ye”，美国最高法院时至今日仍然保持这个盎格努撒克逊法庭延续了很多世纪的传统。

因为塞尔曼在下级法院输掉了案子，所以他的律师第一个陈述，而他的律师从一开始就陷入了苦战。大法官们很明显地觉得不能放过这样的亲戚朋友“内幕交易”，至于什么是“个人利益”输送，布雷耶直言：“帮助家庭成员就是帮助自己。”按这个逻辑，那只要是亲戚朋友，那自动就有“个人利益”。

当轮到政府律师的时候，大法官们关注的是分界线画在什么什么地方。阿利托大法官问了一个饶有趣味的问题：“如果我在大街上看到一个人，他看上去很沮丧，为了要他开心起来，我告诉了他一个内幕消息，这是违法的么？”

政府律师表示这种情况是很罕见的，很显然的，大法官们觉得亲戚朋友当然是要被圈进来的，但是这个圈子不能是无限大的，但是线画在哪里呢？

至少那天我无法猜测他们会如何判决，离开法庭，走下楼梯，来到历代大法官们画像的走廊，看到了斯卡利亚的画像，斯人已逝，他明显在纽曼的时候对于这一线的判例法有了很多的想法，可惜我们无法知道他当时的想法（斯卡利亚没有留下遗嘱，所以他的私人文件如何处理将由他的亲属决定）。

斯卡利亚的画像，画中的大法官手按字典。

在斯卡利亚画像对面的是小刘易斯·鲍威尔的画像，他撰写了著名的德克斯诉证监会（Dirks v. SEC）。

小刘易斯·鲍威尔。

每次漫步美国最高法院的圣殿，走过十八世纪以来的大法官们的画像，宛如走过时光的隧道。我不禁想起纽约证交所，那个最初只有24名股票交易员在一棵美桐树下签订的协议而成立的机构，就和美国最高法院一样古老。美国的金融体系和司法体系历经两百多年的发展，却至今无法确定“内幕交易”的定义，这是为什么呢？

我想有一个显而易见的原因：因为这是一个非常困难的问题。美国是一个非常广阔的国度，建立一个普适的判例法，不能过严也不能过松，这谈何容易。从某种程度上说，这也是英美法系的特点，法官们通过渐进地判例法去逐步地解决社会的问题，这样不会出现朝令夕改，损害法律威信的现象。

作为一位身在金融业的从业人员，我饶有兴味地等待着最高法院的大法官们的最终判决。

后记：2016年12月6日，美国最高法院发布了阿利托大法官撰写的8：0的判决书，维持了下级法院的有罪判决。美国最高法院把亲戚朋友之间的“内幕消息”链条彻底斩断，这点在塞尔曼一案之后再无疑议。但是毫无疑问的是在塞尔曼和纽曼之间仍然是一片非常广阔的空间，阿利托大法官在判决书承认亲戚朋友之外的案子仍然是非常难以判断的，但他笔锋一转，说道：“我们今天无需解决这些困难的情况。”和无数代的大法官一样，他睿智地承认理性思维的边际，有些困难的问题，唯一的解决方案就是时间。

再次感谢Alexander "Sasha" Volokh教授为我预约的座位，我又一次“冒充”了一次阿利托大法官的朋友。