东北证券付立春：年中新三板再分层将出，投资者门槛或降低

3月22日，读懂新三板、中信建投证券和东北证券联合举办的2017中国新三板做市商大会上，东北证券新三板研究中心总监付立春对2017年政策红利作出预判，预计年中会有以再分层为轴的一系列流动性改革措施，包括匹配公募基金进入再分层提供流动性，对再分层企业个人投资者门槛进一步降低。

就降低门槛问题，企巢新三板学院院长程晓明提出观点：当前新三板交易为什么不活跃？最直接的原因就是个人门槛太高。“当初定位500万元无疑是对的，至少利大于弊。因为当年定了500万才使新三板在低调健康的环境发展。”

2016年12月16日证监会发布的《证券期货投资者适当性管理办法》中，将投资者分为普通投资者与专业投资者。对于专业投资者的认定条件中就包括，金融资产不低于500万元，或者最近3年个人年均收入不低于50万元。这也意味着，500万元的资产类型从“证券类资产”变更为“金融资产”，由此引发市场对于新三板门槛放低的猜想。

基于此前提，付立春判断，对于再分层未来门槛还有进一步下降空间。精选层企业定增、估值、交易都会有非常大的增长空间。他判断，这块可能将先行推进，同时匹配竞价交易，预计今年年中会有实质性的突破和推进。

付立春表示，预计精选层将筛选200-500家优质公司，试行做市+竞价混合交易模式。精选层会在规模和成长属性上向IPO靠拢，同时着重考虑流动性指标。同时，他判断新三板转板通道开启有望。

2017年2月10日，证监会主席刘士余在证券基金监管工作会议上谈及多层次资本市场建设时指出，对于新三板挂牌企业还需优化分层的制度和办法，新三板既要有苗圃功能，又要发挥土壤功能。让一批创新能力强、诚实守信、市场前景好的企业，“能够转板的就转板，不愿意转板的就在新三板里面绽放。”

付立春指出“能转板就转板”包含了两层含义：一是企业去IPO，政策方面不会设置不可逾越的障碍；二是在多层次资本市场体系中，各个市场间有转板的绿色通道。

3月23日晚间，又有包括兆尹科技（834392）在内的4家新三板公司发布终止挂牌公告。据Wind数据统计，截至3月23日收盘，新三板市场已有139家企业终止挂牌。这是否意味着越来越多的新三板企业将退市转向IPO？

“优质企业想被并购或者去上市，这是一个趋势。”付立春对澎湃新闻表示，从政策和现在市场的情况来看，基本上新三板是一个自由的充分竞争的市场，而且是多层次资本市场的一部分。企业有自主选择的权利，现在的市场条件下不可能有谁去限制。

他表示，政策很明确，新三板是“苗圃”，也是“土壤”，你想转板就转板，不想转板就留在新三板继续绽放。可以说“土壤”功能在这个时点并没有实质性的突破，企业考虑去IPO这是很正常的。

但同时，付立春也认为，企业转去IPO风险同时存在。

第一、获利空间比较有限。很多拟IPO企业估值水平已经比较高了，再上创业板，未来需要两到三年的时间，时间成本、未来的政策都是比较多的。即使考虑无风险的套利，现在的时点布局IPO的项目已经有一些晚了，所谓的流动性的溢价其实相对比较有限的。

第二、包括新三板企业在内的一批想要上市的公司，其实不是每个都能上市。这些公司分为两部分，第一部分是主动或者自己评估，自己以为能上市，其实从券商、投行的角度来说你不可能很顺利的上市。第二部分也不排除个别企业在IPO的趋势下，明知自己上市可能性不太大，有意或者无意地发布公告参与炒作。

从企业方面来说，IPO的风险最主要的就是成本。第一是时间成本，比如说未来两三年是不是能等得起。第二、在IPO排队期间是不能融资的，资金压力是不是可以承受？同时又保持正常运营并且能保持持续增长？因为增长性也是很重要的，这个可能是主要障碍。第三、一些公司规模比较小，是不是能付得起现在还是比较贵的IPO的辅导费用？有的公司IPO过程当中需要动“刀子”的，在这种情况下，控股股东的控制力、处置力是不是够强？这也是非常重要的因素，不少企业其实最后都半途而废。

3月16日，“上交所企业上市服务”微信公众号对于新三板拟IPO企业中存在股东人数超200，含有三类股东、国有股东的情况该如何操作，给出了明确的答案。

上证所称，股东人数超过200人的新三板公司在挂牌后，如通过公开转让导致股东人数超过200人的，并不违反相关禁止性规定，可以直接申请IPO；如通过非公开发行导致股东人数超过200人，根据《非上市公众公司监督管理办法》，在进行非公开发行时应先获得证监会核准，其合规性已在非公开发行时经过审核，可以直接申请IPO。

就上证所政策发布的用意，付立春对澎湃新闻表示，上交所一方面是让新三板企业更加合格，另一方面也是吸引新三板内的优质企业转板IPO。

市场关注度较高的含有三类股东情况该如何操作，上证所此次也给出了明确的答案。上证所指出，对于信托计划、契约型基金和资产管理计划等持股平台为拟上市公司股东的，在IPO审核过程中，可能会因存续期到期而造成股权变动，影响股权稳定性。因此拟上市公司引入该类平台股东时应在考虑股权清晰和稳定性的基础上审慎决策。

付立春表示，三类股东是新三板特有的问题，不能一概而论。三类股东肯定要穿透，具体问题具体分析，但不能因为有三类股东问题就“歧视”新三板公司。

付立春还特别指出，二季度可能会出现新三板市场的一个阶段性低点。因为这一轮行情更多是由于一些政策预期，一些压抑性需求的释放造成的。随着政策预期的降温，再加上资金压力，比如刚才提到的解禁压力，市场可能会出现低点。2017年的解禁压力比较大，特别是上半年，可能是未来三年的一个低点。但是如果从长远角度来看，也可能是唯一一个最好的布局时间窗口。