首席年底展望｜农银汇理张峰：看好节后行情，白酒股估值已高

第三季度落下帷幕，沪指退守2900点大关。国庆长假之后A股又将如何演绎？

近期，澎湃新闻记者采访了多位券商和公募基金的首席分析师、经济学家，展望四季度行情走向。本期刊出的是对农银汇理基金投资部负责人张峰的专访。

“对国庆之后市场表现，我们比较看好。”近日，张峰在接受澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者专访时表示，目前有三大因素可以支撑A股四季度向上：一是估值整体不高；二是LPR利率稳步下降，流动性偏宽松；三是四季度经济有触底企稳可能。

具体到各板块投资机会，张峰判断，光伏有一些被错杀成分，四季度行业依然有机会。此外，如果四季度宏观经济能阶段性企稳，银行板块就会有表现。

如果将投资时限拉长，张峰认为，5G产业链驱动下的科技板块在2020年趋势向好，但三季度超额收益明显导致目前估值过高，“如果四季度科技股继续上行，可能会透支明年的空间。”

在张峰看来，白酒、医药板块同样存在估值过高的问题，“今年涨很多，大家都在赚估值的钱，但估值并不会无限制地提升。”

张峰是专户投资出身，奉行绝对收益投资理念。选股风格擅长“自上而下”进行行业配置，辅助以自下而上优质个股交叉验证投资逻辑。

在过去三年多的时间里，张峰所管理的基金长短期业绩均很抢眼，与同类基金相比更有明显超额收益。Wind数据显示，自上任基金经理以来，他所管理的农银策略精选等基金业绩每年均位居行业前10%。

以下为澎湃新闻记者与张峰的对话实录：

1，澎湃新闻：2019年A股交易仅剩3个月，对于短期市场怎么判断？指数向上的动力和空间还大吗？

张峰：国庆前一周市场震荡较大，但我们对国庆后的市场比较看好。

我们看好四季度表现有几个原因：第一，目前市场整个估值不是太高，保守测算，上证综指2700点有极大的安全边际，考虑到盈利韧性，3000点附近市场的整体风险不大，各个行业的估值分位也不高，同海外比的话，A股市场整体也更具备性价比。

第二，LPR形成机制改革后，央行通过降准引导报价利率稳步下降，流动性上偏宽松。

第三，四季度经济有触底企稳的可能。这个观点可能和目前主流观点有些不同，目前市场对整个经济预期还是偏悲观。

我们为什么会预判经济会出现企稳可能？第一，2018年9月份开始，经济进入一个低基数期，基数效应会起一定作用。第二，目前比较差的是基建投资、进出口表现。在基建方面，专项债可能会有起一定拉动作用。在进出口方面，四季度会有一些恢复。整体来看，经济可能有一些阶段性触底企稳的可能，新的产业趋势也在形成过程中。

对四季度短期市场判断，我们觉得可能会有一定的指数向上机会，但会与三季度市场表现不一样，三季度是指数表现一般，但结构性行情特别好。

2，澎湃新闻：当前阶段的市场风险和2019年前三季度所面临的市场风险有哪些不同?

张峰：市场上有部分乐观者认为，央行短期会降低MLF利率，我们目前货币政策整体保持宽松，但在MLF利率方面，短期快速大幅度下行的概率相对偏小，政策节奏或低于预期。

3，澎湃新闻：会通过哪些指标判断市场？

张峰：主要是依赖于宏观经济的判断、流动性、风险偏好等判断，也会分析一些整体交易指标来判断整个市场。交易指标方面，包括基本面对估值的指标，以及一些交易层面的指标，比如融资买入额、交易量占比等。

4，澎湃新闻：近期市场持续震荡，是否会调整个人的选股策略？选股的方法和逻辑是什么？

张峰：我本质上是“自上而下”行业配置的投资风格。在选出行业后，以行业内的优质龙头企业作为主要选股方向，这种选股策略未来会保持相当长的时间。

具体到选股方法和逻辑，更多是选行业为主：第一是符合宏观预测，产业趋势比较清晰。有比较明确的长期产业逻辑，中期产业趋势也上行的行业，是我们主要选择的标准。在这样的行业里，再具体甄别其中的龙头公司作为主要选择标的。最看重的是长期产业趋势和短期的产业景气度上行一定要相结合。

5，澎湃新闻：未来较为看好的行业有哪些？

张峰：我们预计，2019年四季度经济可能会阶段性企稳，所以四季度比较看好银行板块。同时光伏有一些被错杀，这两个板块是我们四季度最看好的。

对明年走势，我们相对更看好5G产业链驱动下面的科技板块。2019年三季度科技股表现很好，造成的难题在于目前估值太高，我们觉得并不支撑这些股票在四季度还能一马平川继续往上涨。如果四季度科技股继续上行，很有可能透支明年的空间。

白酒、医药等消费板块同样问题是目前估值比较贵，它需要做一定时间或者略调整来消化，这样明年才有继续上行的空间。

6，澎湃新闻：银行板块中，较有表现机会的是国有大行、股份行还是城商行？

张峰：较为看好股份行。大家以前不买银行，就是觉得银行成长性太差，国有大行每年净利润都是个位数增长。但不管怎么样，这么大体量每年都会增长，估值也非常便宜。

长期来看，做投资不能以估值提升作为价值，应该是赚企业业绩成长的钱。股份行的业绩增速不差，目前部分股份行的PB估值比国有大行还要低，这其实是有一定机会。

假如四季度经济企稳，银行的平均估值有明显回升的可能。中国经济韧性还比较强，银行资产质量稳健，并没有爆发过系统性问题。整体来看，银行每一年的利润、净资产是增加的。今年很多股份行的PB值已经很低，一旦四季度经济企稳，市场预期发生改变，比如像2012年的四季度一样，银行股就会有机会。

7，澎湃新闻：银行股A/H股还是有一定的折价，是否买港股银行股会有更大的获利空间呢？

张峰：买H股的银行，如果投资者愿意长期去获取股息，其实是一个很好的选择。但如果并不是一个长期投资，只是为了短期赚取差价的话，差价能不能收窄有很大的不确定性，未必适合投资港股银行股。

8，澎湃新闻：白酒股的部分标的股价近期纷纷创出历史新高，2020年白酒股的景气度会比2019年好吗？

张峰：白酒整个四季度可能还有一定上涨的机会，它们整体三季度业绩应该不错，但白酒跟科技股一样面临整体估值过高的问题。

因此，2020年白酒股的景气度并不会比今年更好，基本上延续当前的状态。今年白酒板块表现好，前期因素是2018年白酒板块整体估值下行，2019年不管是白酒、包括医药，或者现在的科技，实际上是一个大幅度提升估值的过程，如果四季度还涨很多，明年不仅没有估值提升的可能，有可能还出现折损情况。

对于白酒板块的投资，目前可以继续持有。如果当前它不再涨了，那是一个用时间来消化估值的过程，但如果四季度又快速上涨20%-30%，明年基本就没空间。2017就已经发生过一次这样的行情，当年四季度涨得太疯，第二年稍微出现一点点业绩不达预期，股票整体滑落。现在白酒股核心点是，它不能过度地提早透支。

9，澎湃新闻：白酒股这轮行情是由外资推动的吗？

张峰：今年外资在白酒龙头股上没有净增加头寸。今年1月份，A股都不看好白酒板块时，外资在持续买入白酒布局，但8、9月份，外资基本上没怎么再增加投资。

10，澎湃新闻：对于科创板的投资机会是怎么看的？未来是否会投资科创板股票？

张峰：我们对科创板的策略依然是积极参与打新，当前不会通过二级市场直接买入科创板。主要是因为目前科创板开板之后估值很高，机构很难直接进行买入操作。

机构绝大部分人能够赚钱，核心逻辑是在一个相对合理估值买，买入的标的产业趋势比较明确，由此带来的上涨大家都能看懂。机构很难通过交易来赚钱，这是其体量决定的。科创板现在估值大家普遍觉得很高，如果现在非要在二级市场买入，因为买的贵就不得不变成一个短期资金，就被迫要去做交易，但交易并不是机构投资者擅长的事。

我们觉得科创板过几年会回到市场比较能接受的估值水平，这时候我们会进行投资布局，科创板里会有不少很好的公司。

创业板是2010年上市交易，前期也一样出现了估值太贵的问题，到2012年下半年之后很多公司就开始出现投资价值，因此2013年、2014年、2015年好多创业板公司其实为持有人赚了很多钱，我们相信未来科创板大概率也有这样的一天。

11，澎湃新闻：现在有哪些行业还存在估值过高风险？

张峰：现在市场一致看好白酒、医药和科技，但我觉得现在它们的估值都有点高。如果短期再快速上涨20%-30%，明年不排除有回调风险。此外，一致看好也意味着市场整体预期非常高，持仓会非常密集和拥挤，这一点比较敏感。

大家很喜欢讲价值投资，价值投资里面有很重要的一点是，一定要相信均值回归，所以当它估值特别贵的时候，不管怎么样总是会有一定的风险在那儿。

12，澎湃新闻：个人投资理念是怎样的？

张峰：我们要做长期的投资者，第一要买入很好的资产，第二不能在特别贵的时候买。如果买的贵仓位又比较重，就会被迫变成一个短期投资，面临的风险敞口太大。当你买入了一个资产不错，而且它足够便宜，你就可以成为一个长期投资者，面对股价的大幅调整能够非常从容。

我想如果一直能给客户赚到钱，客户愿意一直相信你。如果把回撤稍微控制得更好一些，就会更好。