首席年底展望｜天风证券刘晨明：部分公司的牛市行情仍将延续

第三季度落下帷幕，沪指退守2900点大关。2019年的最后一个季度即将到来，长假之后A股又将如何演绎？

近期，澎湃新闻记者采访了多位券商和公募基金的首席分析师、经济学家，展望四季度行情走向。本期刊出的是对天风策略联席首席分析师刘晨明的专访。

刘晨明认为，9月以来的政策边际放松，至少会对全市场的估值形成一定支撑，因此A股发生系统性走低的概率不大。外围环境的不确定性将导致资金不断调整结构，向消费龙头和科技龙头集中，因此，四季度A股市场仍将维持“割裂”风格，少部分公司的牛市行情仍将延续。

至于全面牛市的形成，则需要两方面因素至少有其中之一，要么是估值的全面抬升，要么是盈利全面复苏，但从实际情况看，这两方面因素目前A股都不具备，所以牛市行情只属于少部分公司。

具体来看，哪些上市公司属于这少部分公司呢？

刘晨明表示，以“核心100”指数为代表的消费龙头和科技龙头，仍然是长期配置的主线。

他说：“长期来看，消费和科技龙头同时占优的背景是，经济中枢下台阶和经济结构转型背景下，产业趋势所决定的，赚的是业绩增长的钱。中期来看，消费板块受益于非全面放松的政策环境下稳定的业绩和外资持续流入过程中对定价模型中ROE（净资产收益率）和贴现率的修正；科技板块受益于5G及其应用的产业周期和外延并购规模的复苏。”

此外，刘晨明认为，9月以来的降准和专项债提速发行，是本轮脉冲式宽松的开始。央行的宽松货币政策的加码会带来经济改善的预期，反弹窗口期大概率将延续。

以下是澎湃新闻记者对刘晨明的专访内容：

澎湃新闻：今年年初市场走势很强，有人认为，这是一轮新牛市的开端，但经过年中的一波三折之后，中国结算的数据已经开始显示新增开户数出现下滑。牛市真的来了吗？

刘晨明：全面牛市的形成，最主要依赖于两方面因素：要么估值全面抬升，要么盈利全面复苏。

首先，估值无差别的全面抬升，需要依靠于政策的全面性放松。但此轮从1月开始的信用扩张，没能像前五轮持续一年以上的时间，很快在二季度开始收缩，背后就是我们所说的“抵抗式托底”的政策主基调，导致的是“小心翼翼”的政策放松，与前五轮周期中“大开大合”的政策刺激形成了明显的反差。

其次，盈利的全面复苏，意味着大市值的金融周期、中小市值的制造业公司，盈利要触底改善，而这又需要依靠于经济的全面复苏。在政策保持定力、放弃全面刺激的背景下，经济全面复苏又被“测不准”的房地产周期和不确定的外部环境制约。

但是，中期来看，不论是从业绩层面、还是估值层面，指数整体发生系统性风险的概率都相对较小。因此，我们判断“少部分”公司的牛市的情况将得以延续。

澎湃新闻：近期，A股沪指攻上3000点平台之后又出现不断下滑，你觉得整体来看，A股在2019年最后一个季度会呈现怎样的走势？

刘晨明：刚才讲到，全面牛市要么是估值的全面抬升，要么是盈利的全面复苏，但前者被宽松政策的小心翼翼所遏制，后者被外部环境所遏制。不过，9月以来的政策边际放松，虽然力度不如第一季度大，毕竟当前房地产仍然没有放松，但至少会对全市场的估值形成一定支撑，因此A股发生系统性走低的概率不大。最近外围环境不确定性再起，而其情况恶化每次导致的短期快速下跌，都是资金不断调整结构，向消费龙头和科技龙头集中的过程。综上，我们判断，2019年第四季度的A股仍是一个割裂的市场，“少部分”公司的牛市行情仍将延续。

澎湃新闻：四季度和明年，你比较看好哪个板块？

刘晨明：四季度我们阶段性看好低估值、业绩增长稳定且高分红的板块，这些板块在四季度将具有防御性且固定可以做一些估值切换，预计将相对占优。明年全年来看，在“全面牛市”和“全面熊市”实现的条件都不具备的基础上，我们判断“少部分”公司的牛市将得以延续。即，以“核心100”指数为代表的消费龙头和科技龙头，仍然是长期配置的主线。长期来看，消费和科技龙头同时占优的背景是经济中枢下台阶和经济结构转型背景下，产业趋势所决定的，赚的是业绩增长的钱。中期来看，消费板块受益于非全面放松的政策环境下稳定的业绩和外资持续流入过程中对定价模型中ROE和贴现率的修正；科技板块受益于5G及其应用的产业周期和外延并购规模的复苏。

澎湃新闻：此前央行推出“全面降准+定向降准”的政策组合拳，你觉得这一政策对于市场流动性的帮助有多大？后续还有哪些利好政策值得期待？

刘晨明：央行的宽松货币政策的加码会带来经济改善的预期，因此我们认为反弹窗口期大概率将延续。政策的宽松仍然在进行中，虽然没有出现类似3-4月份经济全面改善的预期，但至少遏制了经济断崖式回落的风险。这也是市场整体估值水平能够稳住，并且逐步抬升的关键。货币和信用是政策宽松中，一枚硬币的两面，9月以来的降准和专项债提速发行，是本轮脉冲式宽松的开始。

后续政策方面，我们认为，由于2020年我们要面临GDP翻番的历史任务，今明年保底需要6.2-6.3%的增速，保增长的压力是存在的。目前的托底政策无论是对内部的下行压力还是对外部环境，更多是一种应对的、权衡的、相机的态度，但由于改革与转型的意志坚定，因此预计后续的政策视角仍将从长远处着手，稳增长的基础上保持相应的政策定力。

澎湃新闻：全球市场的风险偏好近期波动很大，例如原油价格就出现了暴涨后跳水的情况，这会如何影响A股市场？

刘晨明：此轮油价的大幅波动对于股票市场的影响主要为情绪性的。首先，从供给端看，此次沙特事件对原油产量的影响是暂时性的，事件之后沙特石油产量的恢复速度明显高于预期；从需求端看，当前全球经济疲弱，一定程度上也抵消了原油减产带来的影响。而从主要石油需求国——美国方面的动作来看，一方面特朗普表态高油价将影响美国和全球经济，另一方面美国会释放战略石油储备，这也一定程度上导致了近期油价暴涨之后的暴跌。对于股票市场而言，短期内投资者的避险情绪会导致资金流出股市转而流入黄金等避险类资产。

此外，我们需要警惕原油价格大幅上涨带来的通胀预期的升温，不同于猪肉价上涨所形成的局部通胀，原油价格上涨带来的通胀将大概率是全方位的、输入性的，这将一定程度上制约货币政策的宽松预期，降低经济弱企稳的空间和持续性，从而对A股市场形成不利。