重阳投资“不敢说”A股已见顶，但认为估值修复行情已近尾声

        对于此轮A股的火热，自始都持“谨慎乐观”态度的大型阳光私募——重阳投资再次提示A股市场风险，而此次“口吻”似乎比以往任何一次都来得沉重。

        重阳投资合伙人兼首席分析师陈心在香港电台做客《E线金融网》时称，由利率下行和资本市场双向开放导致的市场估值修复行情，已经接近尾声，A股目前持续的火爆主要由财富效应和流动性推动；但其同时称，“不敢说现在A股已经见顶。”

        是什么导致了陈心或者说重阳投资对A股如此谨慎？A股股票已经贵了、中国经济转型中存在很多不确定因素、注册制推出对中小股票重新估值等3大因素，让其如此谨慎。

“A股投资者太乐观”

        陈心认为，首先，从估值而言，A股较港股从去年的15%的折价到今年20%溢价，虽然A股流动性更好，但从纯粹价值角度考虑，A股就没那么有吸引力。

        陈心指出，A+H股中，大股票的价差不是很大，意味着国内和海外投资者对这些大公司的看法接近；而小公司溢价更高，虽然这和两地投资者结构非常相关，但他个人觉得是A股投资者太乐观。由此，他个人认为，今年深港通即便推出，海外投资者直接来A股买的意愿不会特别强，对A股整体推动效应较小。

        其次，中国经济基本面有一定压力，经济转型改革中可能有很多不确定因素。

        3月24日公布的汇丰PMI数据又创了11个月的新低，1-2月工业企业利润也继续萎缩。尽管陈心认为中国经济硬着陆是小概率事件，但经济转型过程中，企业基本面盈利增长并不确定。究竟能否对转型升级如此乐观，还需要经过一段时间观察才可以看得清楚。

        最近，多地放松公积金贷款，政府对楼市的态度似乎有所放松。陈心指出，政策放松只能对冲市场下行风险，不一定意味着市场会重新活跃。目前一线城市成交量还算不错，但二三四线城市的本身库存压力很大，整体市场的下行压力很大。楼市若出现一定价格修复，令民众消费得起的话，地产销量会有回升，未来行业还能保持相对稳定增长，在这个前提下，他看好龙头地产公司，但目前降价的态势不明显。

        第三，是注册制的影响。目前A股中，代表中国中坚力量的优势公司、竞争优势很强、流动性高的股票估值反而低，有故事的股票估值高，他认为注册制推出之后，中小股票估值高的情况受到改变。虽然他并不认为注册制一推出来股市就会应声暴跌，但“当大家都觉得公司可以用80、90甚至100倍的利润卖出去的话，很多公司愿意到市场上融资，供需便要重新找到平衡”。

“流动性和风险偏好”影响A股顶部

        从宏观角度来看，陈心认为，由于目前国内总体债务水平很高，去杠杆是主要的金融战略。降杠杆有两条路径，要么降低债务水平，要么就增加权益。但为了防止经济硬着陆，大幅削减债务总量不是很可行；而要增加权益，就要通过利润积累或者发行股票。

        在负债率较高的情况下，利润积累比较慢，最有效就是增发股票，扩大直接融资和股本。站在国家角度，如果很多企业顺利以很低的融资成本发行股票对金融系统好事，有助于降低金融系统性风险，但站在这个时点对投资者而言，这么贵的价格，在大家都想买股票的时候去买，中长期回报的吸引力可能不会很强。

        参考中国股市历史，真正大牛市来临之前，市场上没有很贵的板块和股票，大家对未来的预期不是很乐观，这种时期牛市反而有机会形成。而当大家对未来的预期都过于乐观时，则未见得是牛市来临的机会。

        他不敢说现在A股已经见顶，因为影响市场的除了价值之流动性和风险偏好都是重要因素。但由流动性和风险偏好推动的市场激情能持续多久“很难讲”，既有比较确定增长、估值又比较低的公司已经不多，价值投资者要非常谨慎了。

        陈心说，目前虽然重阳还没有大规模参与港股，但已经开始关注港股的投资机会。对于目前的投资部署，在A股市场，关注被市场遗忘、相对涨幅较小的板块，如消费行业中某些企业，这些企业有相当的品牌影响力、现金流好、业绩增长也比较确定，由于不是市场焦点，估值也低。