巴伦周刊：中国股市“心理破坏期”仍将持续

周四对于投资者来说又是痛苦的一天，上证综指下挫3.5%，一波两融相关的卖盘推动该指数自4月9日以来首次跌破4,000点。股市较6月12日高点已经下跌24%。

中国政府试图吸引投资者返场的努力也是徒然，投资者认定，与中国证监会抛出的下调交易费用以及放松两融相关规定等甜头相比，离场是更加明智的选择。但抄底的投资者需要当心。

随着神经高度紧张的投资者被追加保证金挤出市场，或是为了锁定正在快速蒸发的前期获利自愿离场，市场仍可能持续震荡，有鉴于此，知名策略师提醒投资者要保持谨慎。

截至6月12日，上证综指今年以来涨幅达到60%，然而在连番暴跌下这一涨幅在迅速蒸发。美银美林(Bank of America Merrill Lynch)策略师崔巍(David Cui)指出，连续两周的大幅回调所产生的心理破坏可能会持续一段时间。

许多中国散户投资者目前所处的困境都是咎由自取。受保证金融资吸引而入市的他们损失惨重，因为陷入了“股票下跌—追加保证金—股价进一步承压—中国股市大盘普跌”的恶性循环。

中国的保证金融资规模之大，在全球都位居前列。截至6月中旬，依靠保证金购入的股票头寸在中国所有自由流通A股中的占比达到8.6%。

然而一些分析师认为，中国投资者的借款金额或许要高得多。美银美林的崔巍估计，中国大陆股市中包括伞型信托和股票抵押贷款在内的所谓影子保证金融资，其规模或许能轻松达到通过券商进行的传统保证金融资的两倍或是三倍。

通过影子保证金融资，投资者承担了更大的风险，有些人的融资杠杆率甚至高达10倍。而相比之下，传统形式的保证金融资，其杠杆率还不到一倍。

策略师预计，态度动摇的中国投资者将在未来几周进一步获利回吐，并解除保证金融资头寸，这将继续为A股带来下行压力。不过，股市一旦重挫，中国政府或许会推出更加强有力的举措来托盘。

近些天来，北京方面已经展示了它急于抑制股市下跌的态度。这两股对立的力量可能会引发A股市场出现拉锯走势。瑞穗银行策略师Kengo Yoshida认为，上证指数跌破4000点可能促使中国养老金入市，以此达到救市目的。

尽管如此，那些想解除杠杆的投资者可能会在市场稍有反弹时就抛售离场。

本周早些时候，本专栏曾建议投资者在面对大陆股市回调时，不要因为希望股市会很快反弹而借机逢低吸纳。眼下我们的看法依然如此，尤其是考虑到中国股市在经历大规模抛售后其价格依然不便宜。

上证指数的市盈率为19.7倍，而且这还是在涵盖了该指数权重股——较为便宜的金融股之后得出的数据。相比之下，恒生指数的市盈率仅为10.9倍。瑞穗银行的Yoshida指出，如果将恒生指数的市盈率用在上证指数身上，上证指数的点位应该是在2165点。

不过在Yoshida看来，中国决策者不会让情况恶化到这一地步，因为上证指数若跌破2,500点，将触发大范围的保证金追加要求。此外，股市一旦大跌，本已负债累累的中国企业的融资渠道将被关闭，消费者支出也将遭受严重打击，这也使得北京方面不会对股市下跌无动于衷。

尽管大陆股市大幅缩水，但长期来看，在全球第二大经济体中国的投资仍有前途。最近几年中国经济增速放缓，但它仍是全球经济增长最快的国家之一。

高盛(Goldman Sachs)策略师莫伊(Timothy Moe)预计，随着中国政府上半年的宽松举措开始发挥作用，本季度经济增长率将从上季度的6.9%回升至7.5%。经济活动的反弹可能会带来公司利润增速的回升。莫伊对中国快速推进经济改革——特别是金融市场、地方政府债务和国有企业改革抱有乐观态度。

投资者也有方法既获益于中国长期经济增长，以及向更可持续的经济增长模式的转变，同时也无需遭遇A股市场令人揪心的剧烈震荡。

香港上市的中资公司H股是投资途径之一，这些企业具有坚实的利润增速和稳健的资产负债表。作为中国的大型企业，它们将从中国的改革进程以及持久的经济增长中获益；同时它们的股票估值不那么高，而且香港股市机构投资者数量更多，也相对稳定。

高盛还鼓励投资者寻找市值超过50亿美元、日均成交量超过1000万美元的流通股多、流动性好的股票。符合这些条件的股票包括寿险公司中国平安(2318.HK)、资产管理公司中国信达(1359.HK)，以及卫生用品制造商恒安国际(1044.HK)。

在其他公司的收入和利润受到挤压时，有些公司却能够提供高质量的盈利增长，投资者必须侧重寻找这样的公司。莫伊称，在整体利润增速疲软的环境下，相信投资者将追寻高质量的收益。他推荐保险公司中国财险(2328.HK)、针织品制造商申洲国际(2313.HK)以及招商银行(3968.HK)，这些公司提供稳定的盈利增长，而且它们的估值可能会向上修正。

投资者在评估中国股票时可能会关注的主题还包括：中国政府进一步放松货币政策以及美国加息。中国平安、招商银行等金融股受益于中国的宽松措施，而那些背负着大量美元债务的公司可能会受到美国加息的不利影响。梅奥特别指出，新奥能源控股有限公司(ENN Energy Holdings Ltd., 2688.HK 简称：新奥能源)可能会受到美元借贷成本升高的冲击。

除H股之外，中国公司在纽约上市交易的美国存托凭证(ADR)为投资者提供了投资中国的另一个渠道。

同样的，强劲的基本面依然十分重要，而即将于11月份被纳入MSCI明晟指数的中国公司ADR将受益于被动资金流入。梅奥看好的中国公司ADR包括搜房控股有限公司(SouFun Holdings Ltd., SFUN)、百度在线网络技术公司(Baidu.com Inc., BIDU)，以及阿里巴巴集团(Alibaba Group, BABA)。

（该文原载于7月2日《巴伦周刊》网络版，原题为“警惕两融交易对中国股市的冲击”，略有删节）