严监管去杠杆下的货币政策猜想：紧平衡是常态，暂看不到降准

无论是今年7月中旬召开的全国金融工作会议还是央行8月11日发布的《2017年二季度货币政策执行报告》，都提到了一个思路：既要金融监管从严，又要维持流动性的基本稳定。

中国人民银行（央行）如何协调好严监管与流动性稳定两者间的关系，备受市场瞩目。部分市场人士解读认为，下半年的货币政策将趋缓以搭配严格的监管，基于此，有人甚至认为降准是一个可选的政策工具；而另一部分市场人士却认为，下半年货币政策仍将趋紧。

严监管与流动性如何协调

全国金融工作会议已经定调，严监管、去杠杆的大方向已毋庸置疑。

金融监管、去杠杆的推进使得信贷放缓，且由于去杠杆抑制金融机构信用派生能力，M2增速连创历史新低。

为了应付银监会的自查和现场检查，不少银行特别是城商行的新业务基本停止，存量业务也受影响，部分银行提前赎回对非银机构的委外。此前通过发行同业存单绕过同业负债占比总负债不超过三分之一限制的银行，需要慢慢把同业存单纳入到同业负债来，因为央行已在《2017年二季度货币政策执行报告》提出，将在2018年一季度将资产规模5000亿以上银行的同业存单纳入MPA同业负债占比指标进行考核。央行试图通过MPA(宏观审慎评估)重新实现全方位管控银行的资产负债表，而紧平衡将是央行落实去杠杆任务下的常态。

多位市场人士向澎湃新闻表示，当前货币政策是趋紧的，稳健地维持资金面的紧平衡。

交银国际研究部负责人洪灏向澎湃新闻表示，为平衡去杠杆和维稳流动性，央行主要通过公开市场操作调节流动性。

“目前利率上升的压力是经济系统中债务压力上升的结果，是庞氏债务链压力释放。央行为了保持经济和市场中的流动性，做了货币政策的调整和适应。”天风证券首席经济学家刘煜辉向澎湃新闻分析道，“央行如果不做流动性管理的努力，可能情况会比现在要严重，当前还处于流动性比较平稳的状态。”

央行通过向银行提供基础货币，然后通过信用派生为实体创造出货币流动性。刘煜辉称，有不少信用派生环节非央行能左右，不完全由货币政策决定。例如经济结构扭曲的问题，是因为地方平台存在预算软约束、因为房地产部门盈利能力强，所以信用派生的结果容易让货币流向地方平台与房地产等传统行业。

逆回购的期限通常为7天或14天，MLF的期限一般为3个月或6个月，短期流动性的注入对银行来说，用起来会有“有了上顿没下顿”的风险，同时，对于部分实体来说，也提升了资金的成本。

那么，是否该降准，一次性让银行吃下“定心丸”呢？

暂看不到降准

既然市场需要流动性，何不直接“降准”？

然而多位市场人士向澎湃新闻表示，央行不会降准，最重要的原因在于，一次性“降准”释放过度宽松的信号，和当前货币政策基调不符；一旦降准，短期内不能再升准，政策灵活性不足，央行应该更乐于使用SLF、MLF等货币政策工具来调整货币供应。

渣打银行首席经济学家丁爽接受澎湃新闻采访时称，从货币创造的过程，降准相较于MLF、逆回购等是更好的，因为目前的货币创造是个结构性问题，不是季节性的短缺，每次都用逆回购和MLF，不仅成本高，短期的窗口也很难解决一个长期的结构性问题；但实际的情况对央行是不太适用的，会被市场解读为宽松，市场的看法太根深蒂固，央行已经放弃了跟市场的交流的努力。

中国人民银行参事盛松成认为，下半年货币政策或紧中趋缓，金融市场利率不会再上升，而降准释放的信号意义太浓，央行更乐于通过其他手段而非降准来达到增加货币投放的目的。

央行在《2017年二季度货币政策执行报告》亦明言，不希望资金面过松或过紧扭曲市场对货币政策的不当预期。

刘煜辉称，货币政策是个总量政策，经济结构中的问题并不受制于央行，问题的根源是实体回报率的问题。中国的经济部门结构中有“马太效应”，例如由于房地产业的利润增长空间大，大量资金涌入，相较之下这个领域获得资金的实际利率水平是非常低的，与此同时，就会对其他实体经济部门，尤其是制造业部门造成“挤出效应”。

“要求降准的肯定是过去吸附金融资产最多的资产部，他资金的价格和流动性价格中枢不断往上抬的时候，资产受到很大的压力，过于宽松的货币政策是对实体的伤害。 ”刘煜辉对澎湃新闻说道。

央行货币政策委员会秘书长温信祥近期解读全国金融会议时指出，要避免把微观金融监管职责推卸给货币政策，避免把任何微观金融风险和市场波动都夸大成为宏观金融风险。正常的市场波动也是价格机制发挥作用的形式。特别是由于机构和产品的风险最终都将体现为流动性不足的风险，要避免因个别机构和产品缺乏流动性倒逼央行流动性供给。保持流动性的基本稳定是针对银行体系而言，并非针对微观主体。

放眼国际，全球主要央行均开始收紧货币政策，美联储9月大概率开启缩表，洪灏认为，中国央行若逆势降准，将加剧资本外流压力，人民币贬值风险将再度放大。