2018市场展望｜曹晋：中国在全球资产配置里是明显洼地

2017年A股市场已经正式收官。

近日，澎湃新闻（www.thepaper.cn）陆续采访了一批行业排名靠前的基金负责人、分析师、经济学家等，回顾2017年市场，展望2018年行情。今天刊发的是富国基金天源沪港深、中小盘精选基金经理曹晋的专访。

曹晋表示，2017年A股市场的投资逻辑主线是估值和利润的匹配度，赚的是业绩的钱，而这种市场风格会在未来几年延续。

不过，曹晋认为，2018年的市场价格合理性不如2017年，热点会扩散到激光、传媒、医药等板块中去，2017年走势强劲的食品饮料、家电、消费电子以及金融板块中的银行、保险，很难再有集中表现。

2017年以来，富国基金权益产品整体业绩表现不俗。截至2017年年底，富国天源沪港深基金经理曹晋以36.72%的收益率，位列同类基金第一名。

虽然2017年市场风格以大盘为主，这对于中小盘基金业绩造成了一定的影响，但曹晋管理的富国中小盘精选依然取得了不错的收益。

根据Wind统计数据，2017年以来，富国中小盘精选收益为29.81%，同类排名267/5071。根据2017年前三季度的季报，富国中小盘基金净值增长率均超过同业比较基准：一季度3.96%，同业比较基准为2.2%；二季度4.16%，同业比较基准-1.86%；三季度为12.4%，同业比较基准为5.24%。

通过盈利驱动，自下而上精选个股

回望2017年，曹晋认为市场主流的投资逻辑是赚取企业业绩增幅以及估值是否合理的匹配度，简称利润与估值的匹配度。

“2017年表现较好的公司绝大部分都是净利润增速非常快、业绩特别超预期的企业，启动的位置大多数是在估值相对比较合理的位置。所以2017年赚的真正都是业绩的钱。”曹晋称，去掉重组股和新股，2017年表现最好的基本上都是利润增速比较好的企业。

资本市场的生态环境被看做是价值投资在2017年得以繁荣的重要因素。曹晋指出，2017年监管机构对于资本市场给出了严格的监管措施，具体包括问询连续拉出涨停板的个股、喜欢讲故事的企业，处罚没有逻辑和理由在研报中过分夸大对企业判断的券商等，正是监管的约束才导致资金更多地向绩优股集中。

因此，曹晋判断，未来几年，从公募基金的角度来看，赚的一定是业绩的钱、净利润增长的钱。

不过，曹晋坦言，2018年的市场估值的合理性不如2017年，2017年走势强劲的食品饮料、家电、消费电子以及金融板块中的银行、保险，很难复制2017年的持续强势的表现。

观察曹晋持股可知，截至2017年三季报，其对于白酒板块个股的青睐非同一般，曹晋坦言，自己对于白酒股的增持是基于行业经营情况的好转做出的判断，“其实我一季度配的是贵州茅台(600519）和五粮液（000858），那个时候两家公司的经营情况最先出现好转，而其他次高端白酒的经营性利润是在二季报才出现了拐点，是有一个节奏的。”

曹晋称，自己在看完白酒股的2017年半年报后，对相关公司做了详细的梳理，并按照他们的净利润增速和当时的估值做了匹配，同时在三季报又看到了相关个股净利润的延续性，最终选择大幅提升了次高端酒的持仓比重。

2018年，曹晋持续看好白酒行业的整体经营情况，认为从绝对收益的角度看，白酒股仍是不错的选择，但他认为其中结构性的机会可能会比较分化。

“其实，投资永远是在选最好的标的。”对于个股的选择，曹晋主要关注三个因素：

第一是竞争格局，也就是行业壁垒，即在行业起来的时候公司有没有能力去阻挡行业对手对你市场份额的侵蚀。也就是它的核心竞争力，包括核心技术优势、核心成本优势，或者是牌照优势、资源优势；

第二是管理层执行力。曹晋会亲自调研，与管理层交流，看他是不是一个言出必行的人，以及他的精力是不是主要放在公司经营管理上；

第三是政策友好度，看这家公司在地缘上面的政策受益程度。

看好激光、传媒、创新药板块

在分析未来市场机会时，曹晋认为，2018年的选股难度会比一年前更难一些。

在细分行业中，曹晋看好激光板块的渗透率在2018年还会快速提升，认为这个领域值得长期看好。

曹晋指出，2017年整个周期性企业，包括制造类企业都出现了明显复苏，鉴于未来5-10年的周期景气度判断，很多车床企业会在经济复苏过程中被激光的焊接和切割企业所替代，这将会是一个制造业技术升级或者自动化升级的一个概念。

此外，曹晋还看好传媒行业中的一些细分领域和创新药企业，他认为2017年海外市场上传媒、互联网、创新药企业整体表现非常好，A股市场相关个股也会有相应的机会。“有些传媒企业每个季度的业绩释放都是逐步向上，虽然大家都在2017年不看好这个板块，认为盈利增速普遍不高，有商誉减值风险等等，但肯定还是会有比较好的个股机会。”

同样是市场热门概念股，5G概念暂时还无法打动曹晋。

在他看来，5G仍然是一个概念，大幅推广可能要到2020年，而基础建设应该在2018年底至2019年，所以还需要继续观察5G建设对业绩的驱动情况，以及盈利增幅和估值的匹配情况。

不过，曹晋观察到，5G概念的细分领域——光纤光缆领域中的企业在2017年出现了快速发展，“2017年确实处在一个周期向上的过程，第一方面，它的采购价格在不断提升，第二它整体的估值在一个历史的底部。所以我们能够预判他们的盈利和业绩应该处于一个比较高速的增长。”

权益资产未来走势会持续慢牛

对于个股的买卖时点问题，曹晋给出的建议是，盈利出现明显加速就是买入时点，卖出则需要参考多方面因素。

曹晋认为，财务报表仍然是判断一家企业盈利是否出现明显加速的最直观的方法。例如产品价格出现明显上涨，产品销量出现明显放量，或是出现明显净利润增长等，都是非常好的买入时点，“在过去几年，看完财务报表再去建仓也都不晚。”

“卖出的话，我参考因素会更多一些。”曹晋表示，如果他卖出一个企业，一是因为他看好的逻辑被明显的破坏；二是企业的估值和盈利出现了明显的不匹配，可能它盈利增速还是比较高，但是因为市场短期非常的看好，所以给了非常高的溢价，那对他来说也是一个卖出的信号。

虽然曹晋认为2018年的选股难度增加了，但他仍看好全资资产在大类资产配置过程中所能带来的收益。

“我跟海外的投资沟通也比较多，然后我自己明显感觉到，如果在全球的布局来看，中国本身是一个很好的股票，然后这个股票在全球的资产配置里面是一个明显的洼地。”曹晋称，虽然沪深港通、中国A股加入MSCI指数等都会为A股带来海外增量资金，但这会是一个细水长流的过程，未来比较长周期内权益资产都会走出一个慢牛趋势。