债转股路更宽了：可股债结合降杠杆，可设私募基金募集资金

自2016年10月国务院发布《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（以下简称“《指导意见》”）一年多来，市场化债转股签约项目框架协议金额早已超过万亿元，但“落地难”这一困境依旧摆在各方眼前。

国家金融与发展实验室银行中心研究员栾稀向澎湃新闻表示，落地率只有10%，主要有两个原因，一个是个别地方报批慢，还有就是资金不到位。

1月26日，国家发改委网站发布了由国家发改委、人民银行、财政部、银监会、国务院国资委、证监会、保监会等七部门联合印发的《关于市场化银行债权转股权实施中有关具体政策问题的通知》（以下简称“《通知》”）。《通知》对债转股实施中的一些具体事项作出了相应的细化和明确，或有利于解决债转股落地难的问题。

明确采用股债结合方案降杠杆，支持各类所有制企业开展市场化债转股

在过去一年债转股的具体实施过程中，为了降低企业的杠杆率和负债，还存在将债转股异化为债转债、明股实债等情况。

具体来看，银行往往会与企业签署“有息债转股”协议，即虽然是债权转股权，但不分红，银行每年从企业那里获得约为5%的固定收益。有观点认为，这一“明股实债”的交易模式被认为背离了债转股政策的初衷，并不能帮助企业降杠杆，只是将企业和银行的风险后移。“明股实债”因而也成为本轮债转股备受争议的焦点之一。

不过，《通知》第一条指出，允许采用股债结合的综合性方案降低企业杠杆率。“各实施机构可根据对象企业降低杠杆率的目标，设计股债结合、以股为主的综合性降杠杆方案，并允许有条件、分阶段实现转股。股债结合的综合性方案，在一定程度上也说明了债转股的模式并非仅限于单纯的债转股。

除此之外，《通知》还提到，鼓励以收债转股模式开展市场化债转股，方案中含有以股抵债或发股还债安排的按市场化债转股项目报送信息。就目前而言，债转股的实施机构包括金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有投资运营公司、银行系资产管理公司和地方资产管理公司。对于各类实施机构而言，可以充分发挥其优势收购其他金融机构的债务来进行统一转股。

安徽国厚资产副总裁、董秘陈勇向澎湃新闻表示，现在市场更大了，应是利好，总体感觉债转股的路子更宽了，工具更丰富了，实施机构更多了，有利于迅速降杠杆，对宏观防风险大有用处。

允许设立私募股权投资基金，缓解资金募集难题

在债转股的具体实施中，资金募集一直是老大难问题。

国务院去年发布的《指导意见》提出，大力发展私募股权投资基金，促进创业投资，但并未明确相关细则条款。

此次《通知》第二条便明确，允许实施机构发起设立私募股权投资基金开展市场化债转股。各类实施机构发起设立的私募股权投资基金可向符合条件的合格投资者募集资金，并遵守相关监管要求。同时也明确，符合条件的银行理财产品可依法依规向实施机构发起设立的私募股权投资基金出资。

栾稀认为，债转股项目落地率不高的原因主要是资金来源问题，《通知》中的第二条就是解决资金来源问题。允许实施机构设立私募股权投资基金开展债转股，实际上也理顺了银行类实施机构未来开展债转股的一个通道。

尽管债转股的实施机构包括金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有投资运营公司、银行系资产管理公司和地方资产管理公司，但从当前来看，本轮债转股项目的主要实施机构为五大国有银行的债转股子公司。

兴业研究金融行业负责人孔祥在此前接受澎湃新闻采访时指出，参与债转股需要的高额资本扣减，有些银行成立了债转股子公司专门从事债转股，但有些银行没有这个能力。此外，定价能力和条款限制也会影响债转股的“落地”。目前能落地的项目很多是有一些条款的，比如特别分红。但特别分红是税后的，实际给企业带来的负担不轻，银行和公司能接受的方案并不多。一旦解决了参与形式、定价和条款限制问题，资金募集难题也就解决了。

非上市非公众公司可试点银行债权转为优先股

栾稀表示，此次《通知》中的一大亮点为非上市非公众公司可试点银行债券转为优先股。

根据相关法律规定，上市公司可以发行优先股，非上市公众公司可以非公开发行优先股。与普通股相比，优先股既具有股本权益特点又具有债务特点，其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产，但参与公司决策管理等权利受到限制。

新发布的《通知》除了明确符合条件的上市公司、非上市公众公司可以向实施机构发行普通股、优先股或可转换债券等方式募集资金偿还债务外，还提出允许以试点方式开展非上市非公众股份公司银行债权转为优先股。与国务院发布的《指导意见》相比，此前提到的“符合条件的企业”得到了进一步的明确。

由于目前并没有正式的有关非上市非公众股份公司发行优先股政策，因而对于拟实施债转优先股的非上市非公众股份公司市场化债转股项目，《通知》要求，实施机构须事先向积极稳妥降低企业杠杆率工作部际联席会议办公室报送方案，经同意后以试点方式开展。