制冷剂，苦尽甘来

作者/星空下的夹心糖

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的火锅

回顾过去几年制冷剂的发展，恐怕只能用一个“惨”字来形容。各企业为谋求三代制冷剂的生产配额最大化，不计成本的产能扩张导致大量过剩，伴随恶性的价格竞争，业内公司的盈利水平普遍出现了巨额下滑。

11月6日，生态环境部印发关于《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》，明确了明年国内HFCs生产、进口、内用生产配额总量和企业配额分配方案等内容。国内制冷剂供给将迎来刚性约束，行业的无序内卷也将结束。在配额方案的强预期下，制冷剂价格也出现了明显的回暖。

制冷剂价格 资料来源：信达证券

一、对人类有用，对环境有害

制冷剂，也被称为冷媒，是一种在制冷和空调系统中循环流动的物质，用于传递热量并产生制冷效果。制冷剂的应用范围非常广泛，包括家用空调、冰箱、冰柜、汽车空调等各个领域。

制冷剂的种类繁多，其中一大类物质是含氟制冷剂。含氟制冷剂具有许多突出的优点，如高效率、稳定性好、安全无毒等。这些优点使得含氟制冷剂在过去的几十年中得到了广泛的应用，并使得空调等家用电器走进了千家万户。

然而，随着科学技术的进步和环保意识的提高，人们开始逐渐认识到含氟制冷剂对环境的潜在威胁。这些威胁包括臭氧层破坏和全球气候变暖等环境问题。为了解决这些问题，科学家们不断尝试改进制冷技术，开发更加环保的制冷剂。

目前，制冷剂已经经历了多代的发展。根据《蒙特利尔议定书》的规定，第一代和第二代制冷剂由于严重破坏臭氧层，已经被发达国家基本淘汰，而在发展中国家的使用也在逐渐减少。第三代制冷剂是当前的主流选择，这类产品虽然不会破坏臭氧层，但其全球变暖潜能（GWP）较高，对全球气候变暖有一定影响，因此也在逐步受到控制。第四代制冷剂具有环境友好的特点，但制冷效率低下、安全性较差以及生产成本较高，目前看来也难堪大任，制冷剂可能面临着“后继无人”的窘境。

各类制冷剂的特点 资料来源：巨丰投顾

目前，我国仍然允许使用第二代制冷剂，但到2025年需要削减67.5%的使用量，并最终实现淘汰。届时，第三代制冷剂（主要包括R32、R125、R134a等）将成为主流选择。然而，第三代制冷剂也面临着逐步减少产量的要求，这一措施将以各生产厂家2020-2022年的销量为基准，从2024年开始冻结并逐渐减少产量。

三代制冷剂配额削减过程 资料来源：华安证券

二、吃不吃，先夹到自己碗里再说

2020-2022年为三代制冷剂配额基线年，今天的投入就是明天的产能，错过这村就没这店，于是各路厂商纷纷选择大扩产。2022年9月，三代制冷剂R32、R125、R134a产能已分别高达50.2万吨、34.2万吨、33.5万吨，其中主流品种R32一直低于成本价在销售。不过，氟化工这几年的日子倒不算特别惨，但这还要归功于六氟磷酸锂、PVDF、电子化学品等的高景气，要不是这些产品续命，单靠制冷剂恐怕大家都要喝西北风。

2023年，各厂商将根据市场情况自行组织第三代制冷剂的生产，供需将会回到正常水平。从2024年起，三代制冷剂的配额将会锁定。同时，发达国家第三代制冷剂配额将会于2024年缩减40%，虽然这也是一个逐步的过程，但也会加剧全球供需的紧平衡状态。另外，第四代制冷剂成本昂贵，且本身也有一些安全问题，无法及时填补第三代制冷剂留下的缺口，和前两年相比，制冷剂的供需关系可能呈现180°的反转。

从产业链上下游来看，制冷剂公司的行业格局还是不错的。

这些公司大多具有一定的资源属性，关键原材料一般都能自给，产品种类丰富，具有较高的安全和环保壁垒。行业集中度也在不断上升，近期巨化股份（600160）拟收购飞源化工的事件就是一个案例。哪怕在前两年最惨的时候，行业内公司的应收账款一般也未明显增加，毛利率尚可，现金流也较好。事实证明，只要大家别搞囚徒困境，日子还是有盼头的。

三、下游需求，曙光初现

从需求结构看，家用和商用空调占据制冷剂需求绝对比例。从固定式空调（包括家用和商用空调）、冰箱及汽车空调这三类终端需求来看，固定式空调是使用最广泛的制冷设备，制冷功率通常较大，相应的制冷剂需求量较大；冰箱主要功能是保温，且制冷功率较小，单台冰箱所使用制冷剂量远小于家用空调；汽车空调则从数量上远少于家用空调。据永和股份（605020）招股说明书数据，空调对制冷剂的需求量占据制冷剂总需求的78%，冰箱和汽车则分别只占到16%和6%。

空调等家电也有一定的周期性。2009-2010年受到家电下乡等政策的刺激，叠加金融危机消退、城镇化提升和地产销售回稳，家电消费大幅提高。数据显示，2008年空调内销才2800万台，但2010年空调内销已经达到5100万台，接近翻倍。空调的使用寿命可达12-14年，这部分陈旧空调在近两年面临着全面更换。另外，2017-2018年，受到厄尔尼诺现象等因素的影响，产销规模均有较大幅度的增长，这部分空调当前也面临着加注制冷剂的需求。

当前，制冷剂还有着越来越多新的应用场景。随着AI、云计算、大数据及区块链技术的快速发展，数据中心冷却液的需求不断增长。氟化液是当前冷却液的技术主流，和制冷剂共享产业链，制冷剂行业也有望充分受益。

不过，笔者最后要强调的是，相对而言，这些变化都是比较缓慢和温和的，并没有太多突变。具体哪些变化是预期内的、哪些是超预期的，恐怕就要仁者见仁、智者见智了。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。