地方债务｜成因与货币主权基础——兼与赵燕菁教授商榷

不管是货币主权、货币创造还是举债能力、国际金融中心地位，绕不开的问题都是制度信用而不是任何别的东西。图为2020年7月14日，昆明市巫家坝西侧，一处已有几十户业主居住的烂尾楼群。人民视觉 图

地方政府债务的巨大规模和局部危机，已经引起有关方面和经济学界的高度关注。日前，厦门大学经济学院赵燕菁教授在澎湃新闻发表的“地方债务丨危机及化解：以贵州独山县为例”一文（以下简称“赵文”），对地方债务的成因及解决方式提出了一些别开生面的看法。本文拟对赵文提出一些商榷意见。

一、“特色资本结构论”

赵文认为，独山县多项大型工程烂尾及其他地方的类似问题不是出在政府债务上，而是出在没有把握好政府经济和非政府经济的市场边界上。

中国地方政府债务的高占比不能用预算软约束来解释，如同美日等发达国家中央政府债务的高占比不能用预算软约束来解释一样。中国地方政府债务占比偏高的主要原因在于中国经济特有的资本结构。地方政府的投资分公共投资和市场投资两部分，落后地区在公共投资上会因为现行财税制度的原因（企业增值税和所得税不足、事权与财权不对称）而陷入与经营能力无关的债务积累，地方政府的市场投资则会因为经营能力不足而像独山县那样，陷入债务危机。

赵文由此提出，在分析地方债务问题时，不能混淆依赖税收的公共债务和依赖项目收益的非公共债务。当代中国的经济发展先靠外债，后靠内债，其资本主要来源于中国独特的“土地金融”制度而不是证券市场，而地方政府则是土地资本的最大创造者和持有者。依靠“未来剩余贴现”的现代高增长必定对应着高负债，故地方政府的高负债是高发展能力的体现。落后地区公共投资的债务危机，可以通过地税设置权下放、中央政府接手地方债务、中央增加转移支付等方式解决。但如果中国的地方政府东施效颦地退出“竞争性领域”而向服务型政府转变，中国经济最主要的发动机就会熄火。

赵文最后转向了一个更重大的话题：由于外汇占款是人民币创造的主要方式，外循环因此在中国经济中占有核心的位置。也正是看准了中国的这个弱点，美国才选择了迫使中国与世界脱钩的战略来打击中国经济。中国要想从外循环转向内循环，首先就要将外生货币机制转回内生货币机制，这要求央行大规模购进人民币定价的资产，地方政府的债务及其对应的资产因此可以成为自主货币创造的重要组成部分。一旦中国重新获得货币主权，国际贸易就不再是打击中国经济的工具，美国也就难以通过其国内市场准入和货币使用制裁中国。

赵文从地方债务危机引出了更加宏大的货币主权问题，整个思路可以分成一个因果逻辑和一个对策逻辑。其因果逻辑链条是：“地方事权财权不对称-公共投资税入不足的债务积累-市场投资经营不善的债务积累-地方债务危机。”其对策逻辑链条是：“地方政府拥有土地资本-通过土地金融进行市场投资和公共投资-外循环创汇支撑人民币创造-央行购入地方债务自主创造货币-通过内循环避免美国制裁风险。”

二、“特色资本结构论”无法解释地方债务危机    

在我看来，这两个逻辑链条都存在使之无法成立的逻辑问题。在地方债务成因问题上，赵文的“特色资本结构论”并没能否定“预算软约束论”。

“特色资本结构论”强调的是地方政府收支和投资的制度背景，它并没有涉及在这个特定制度背景下地方政府行为的激励机制。地方税收和税外收入不足，确实会导致地方公共投资及市场投资更多依靠举债，但这并没有涉及举债的便利程度和举债的官员责任，这两者恰恰只能通过国家金融垄断和地方预算软约束来解释。金融垄断涉及的是举国体制对生产要素的控制，地方预算软约束的背后则是“政治单一制”和“税收集权-支出分权制”。

所以，在地方政府投资和债务成因问题上，从“特色资本结构论”看问题仅仅涉及了制度的技术结构，而只有从“金融垄断论”和“预算软约束论”看问题，才能进一步涉及制度的政治经济结构。

美日等发达国家中央政府债务的高占比不能用预算软约束来解释一说也不正确，西方国家的国债问题涉及“政权公地逻辑”和下文要讨论的“制度信用”。“政权公地逻辑”就是公有民主政权所必然落入的低财政责任的“公地悲剧”，这正是预算软约束的政治制度基础，而国债危机是否发生取决于具体的“制度信用”。

在解决地方债务问题的对策上，赵文提出，应该采用地税设置权下放、中央政府接手地方债务、中央增加转移支付等方式，这些对策正好应验了预算软约束的行为预期。“个人收益看实权和项目、个人升迁看政绩和关系”的地方官员很清楚，在地方事权财权如此不对称的情况下，地方债务的最终结果，必然是一个央地协调或中央兜底的问题，而不可能是一个纯地方问题。注重政绩对地方官员来说自然只是事前预期，如果能力不足，结果当然只能是“烂尾”。

三、货币主权的制度逻辑

如果说赵文在地方债务成因上仅仅是视角片面的问题，那么在地方债务危机对策和货币主权上，赵文存在的则是更为严重的货币理论偏差问题。

赵文把人民币的货币创造问题归结到外汇占款和土地资产上，故认为中国经济外循环时主要通过外汇占款解决货币创造，而中国要想从外循环转向内循环，就只能靠央行大规模购进人民币定价的资产（即以土地为基础的实物或证券资产），从而使中国重新获得货币主权，并不再畏惧和受制于美国的货币霸权。

这种“货币创造论”实际上暗含了一种“实物货币观”。土地资产是实物，而作为信用货币的美元（或其他国际硬通货）也因其外生性而表现为一种实物。至少，赵文在货币本质问题上存在某种基本概念的模糊，这种概念模糊导致他在货币创造问题上偏向了“货币以实物为锚”的传统观念。

由于涉及人民币货币主权和大国政治冲突，货币本质和货币创造就不再是一个纯理论的小问题，因此这里有必要多说几句。传统的货币本质论（包括现在时髦的“现代货币理论”）一直飘忽在实物、名目、债务、股权之间，而实际上，货币既不是实物或名目，也不是债务或股权，货币的本质是制度信用。制度信用是一种有制度保障的信誉或承诺有效性，货币是具有特定制度信用和特定通用性的价值度量和价值交易的工具。如此，货币也就是一种美国当代哲学家约翰•塞尔（John Searle，1932—）所说的作为“集体意向性”或“社会心理建构”结果的“制度性事实”。

土地资产之所以能创造货币，本质上是因为具体的土地制度能产生充分的信用，不是因为传统智慧所理解的土地实物本身有价值。正如瑞典经济学家维克塞尔（Knut Wicksell，1851－1926）在1896年出版的著作《公共财政理论研究》（Finanztheoretische Untersuchungen）中所说：“一切货币——包括金属货币——都是信用货币。这是因为直接促使价值发生的力，总是在于流动工具收受者的信心，在于他相信借此能够获得一定数目的商品。不过纸币只享有纯粹的地方信用，而贵金属则多少是在国际范围内被接受的。但是一切只是一个程度上的问题。”尽管维克塞尔没有发展出一个制度信用理论，但他所说的“信心”不是一种主观价值论，而是一种客体让主体产生信心的关系价值论；它既包括客体与主体之间的效用关系，更包括了主体之间的社会关系或制度关系。

按照“货币制度信用论”的视角，人民币货币创造的支点就既不是外汇占款也不是土地资产，而是中国政治经济制度的制度信用。在涉及土地时，货币创造指向的是土地制度信用而不是土地资产价值，而在涉及外汇占款时，货币创造指向的是具体外币的制度信用。人民币之所以还需要通过外汇占款（或外币制度信用）去创造自己，那仅仅是因为人民币制度“只享有纯粹的地方信用”，而还没能像其他国际硬通货那样更大程度地“在国际范围内被接受”。

这意味着，通过央行购入地方债务自主创造货币根本不可能成立，这样的内循环也根本不可能避免美国的制裁风险。因为，一方面，人民币的创造上只能依靠中国政治经济制度的制度信用，中央买了地方债也只改变了货币锚的结构而没有改变问题的性质；另一方面，在制度信用还不足以使人民币成为国际硬通货时，中国依然不得不通过出口创汇来解决原材料和高科技的进口问题。“内循环”的提法只是在强调原来就存在的“双循环”的内部方面而已。中国要避免美国的制裁风险，唯一的办法是提高自己货币的制度信用（涉及金融垄断、外汇管制和其他体制问题）。

四、余论：外债占GDP比例问题

最后顺便指出，赵文在分析外债问题时认为：发达国家因信用充足而多用内债，发展中国家因信用不足而多用外债；当代中国的经济发展先靠外债后靠内债，其资本主要来源于中国独特的土地金融制度而不是证券市场。赵文引用了上海高级金融学院特聘教授黄海洲与其合作者的发现：美国、英国、日本和中国这四个国家的资本结构存在一个共同点，即几乎没有外债：1993至2013年，以上四个国家外债占其GDP的比例分别不超过0.05%、1.1%、0.14%和0.5%。

这个分析从观点到数据都有问题。信用充足意味着对外资的进入有更大的吸引力，故信用充足的国家会有更多的外国直接投资和外国债务投资而不是更少。外债有两个含义，一是政府外债，二是总外债。政府外债方面，众所周知，美国政府的外债有三分之一是由外国所持有，其中中国和日本政府的购买量占很大比例，美国联邦债务总额也已经超过GDP，故上面的数据不可能正确。即便是在2013年以前，这个比例也非常高，如2008年外国持有美国国债占51.3%，总额3万多亿美元，占GDP的比例也达21%。

总外债上，根据“CEIC全球数据库”的统计，在2019年，上述四个国家的外债/GDP比例实际上分别为95.2%、299.9%、83.5%、14.3%。维基百科提供的数据也大致相同：美国149%（2020年5月）、英国313%（2017年12月）、日本94%（2020年3月）、中国15%（2020年3月）。即便是在2013年以前，仅以美国为例，其外债总额在2008年达13万亿美元以上，占GDP的比例也超过90%。

如果赵文所说的外债是指用非本币计算的外债（在上引黄海洲教授文章的英文原文中，“外债”的措辞是foreign-currency debt，即“外币债务”），那么其观点也有问题。关键是，非本币外债的规模，不能用来说明用于增长的资本是内生的。像美国的情况，美元本身就是被广为使用的国际货币，非美元外债自然很少，美元外债却很多，上文的数据已经证明了其外生资本数量很大。也就是说，资本是否内生不能单看非本币外债，还要看本币的国际化程度。如果本币国际化程度高，本币的供应量很大一部分就是应付外生需求的；而如果本国投资环境和社会信用好，自然就有大量外部资本流入。

发达国家的高外债还有一个因素，那就是作为国际金融中心所吸纳的国际资金，英国的高比例原因就在此。总而言之，不管是货币主权、货币创造还是举债能力、国际金融中心地位，绕不开的问题都是制度信用而不是任何别的东西。

（作者系旅美经济学者，著有《持续执政的逻辑》、《中国不一样》。）