晶丰明源叫停11倍高溢价重组，仍需尽快打造新增长极

《投资者网》乔丹    编辑  吴悦

历时近九个月，期间因溢价11倍收购等问题，被上交所质疑是否存在不当利益倾斜或输送，就在近期，晶丰明源（688368.SH）对南京凌鸥创芯电子有限公司（以下简称“南京凌鸥”）的资产重组交易以终止收尾。

在公司于3月21日就终止资产重组事项召开的投资者说明会上，公司董事长、总经理胡黎强表示，由于近期市场环境发生较大变化，为了更好体现公司价值、维护公司和投资者利益，公司经过审慎考虑并与交易对方协商后，决定终止本次重组事项。

二级市场方面，公司股价在重组方案发布后的首个交易日，即2021年7月5日直冲涨停板，此后股价一路上扬，至7月29日已涨至580元/股，当月涨幅超70%。此后股价开始震荡下跌，至2022年3月18日宣告终止重组的当天，已跌至207.82元/股。

今年以来，晶丰明源的股价持续低迷，并逐渐跑输半导体行业指数。在公司发布业绩大增的2021年度报告前后，股价在短暂上涨后续而下跌，截至3月30日收盘，报收194.98元/股，目前总市值为120.95亿元，较去年7月29日的峰值，已跌去约240亿元。

11倍高溢价重组终止

晶丰明源是电源管理驱动类芯片设计企业，主营业务为模拟半导体电源管理类芯片的设计、研发与销售。公司现有产品为LED照明驱动芯片、电机驱动芯片、AC/DC电源芯片等。据开源证券2021年8月研报，公司在LED照明驱动方面的市占率全球第一。

南京凌鸥主要产品为电机控制领域MCU芯片，下游客户为家用电器、电动车辆、电动工具、工业控制等领域厂商。二者同属于集成电路设计行业，产业链上游包括芯片制造、封装测试等上游制造，产业链下游终端包括各类电子元器件、电子设备生产企业。

根据曾经的收购草案，晶丰明源曾拟向李鹏等14名南京凌鸥原股东，以217.8元/股发行股份及支付现金方式购买其持有的南京凌鸥95.75%股权，交易价格为6.13亿元。另外拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金不超过1.94亿元用于交易现金对价。

截至评估基准日2021年6月30日，南京凌鸥股东全部权益的评估价值为6.4亿元，与其账面价值5183万元相比，评估增值5.9亿元，增值率为1143%。

在业绩承诺上，采用三年累计考核方式，要求南京凌鸥2021年、2022年和2023年累积实现的扣非净利润不低于1.6亿元，如果三年累积净利润数不足承诺净利润数之和的90%，则触发业绩补偿义务，合计承担的业绩承诺金额占本次交易作价的13.32%。

但结合南京凌鸥实际及预测的盈利能力来看，实现业绩承诺面临不小的压力，其在2019年处于亏损状态，2020年、2021年的营收则分别为2695万元、9156万元，净利润分别为172万元、2142万元。

晶丰明源对南京凌鸥的这起收购，在重组草案公布后，经历了上交所的一连番质疑，上交所对这笔交易业绩承诺的合理性、交易公允性等方面进行了问询，询问其是否存在不当利益倾斜或输送。

目前，这笔交易已被按下终止键，而就是否还会再谈收购该公司的事宜，公司董事长、总经理胡黎强在说明会上表示，根据相关规定，公司承诺自相关公告披露之日起一个月内，不再筹划重大资产重组。后续公司将根据市场环境、双方发展战略及经营情况等因素再进行判断。

业绩多年增长缓慢

就上述收购事宜，多家券商曾表示在经营层面会对公司起到协同作用，推动其由电源芯片厂商发展成应用方案型厂商。

开源证券认为，借助南京凌鸥的技术积累，晶丰明源可将已有的电机驱动应用于更多样的场景。

民生证券认为，南京凌鸥的MCU业务将为公司打造新的利润增长点，增强变频吊扇灯及变频家电产品协同，并将扩展公司在电动车辆、伺服控制、电动工具等细分市场的芯片研发能力。

而此次重组终止，意味着公司拓展业务至其他领域的脚步暂时停滞，而回看公司最近几年的业绩表现，虽然产品拥有着不错的市占率，但营收及净利润增幅多年处在增长缓慢的状态。

2016年至2020年，公司的营收维持在10亿元上下，净利润则多年在1亿元以下徘徊，营收年复合增速为18%，净利润年复合增速为24%。至2021年，公司业绩有了较大幅度的上涨，营收23亿元，净利润为6.8亿元，分别同比增108.7%、883.7%。不过，这两项指标的增长，系在上游产能紧张下游需求旺盛的大环境下，公司对主要产品LED照明驱动芯片进行提价，整体上量价齐升所致。

市场的供需失衡给公司多年趋于平稳的业绩注入了一剂强心针，但能持续多久，尚不可知。公司亦在财报中作出了风险提示，认为随着上游产能供给逐步增加，未来市场供需再度恢复平衡后，公司现有产品存在降价及产品毛利率下降的风险。

晶丰明源所处的集成电路产业，是典型的资本、技术和人才密集型产业，设备和研发费用十分庞大，需要不断投入巨额资金和大量人力，具有明显的规模经济特征。而公司经营采用的是Fabless（无晶圆厂的设计公司）轻资产模式，加之公司在年报中也表示，其将保持研发投入，不断推出技术领先、具有优势的新产品。那么，公司在研发方面的投入如何？

根据财报，2016年-2019年，公司每年的研发费用均不超过1亿元，占总营收的比例都在8%上下，至2020年开始有所增加，2020年及2021年的研发占比分别为14%、13%。整体来看，公司的研发投入高于国内平均水平。根据方正证券2021年10月21日发布的研究报告，从整条产业链研发投入来看，中国110家半导体公司合计研发投入资金达到近6623亿元，大陆30家设计公司平均研发投入比例约11%，相较美国27%的平均水平有较大差距。

持续的研发投入也带来了产品结构的升级。近些年来，公司持续推进AC/DC、DC/DC方面的业务。其中，在AC/DC内置电源业务上，公司成功开发15颗新产品，目前在美的商用冰箱、创维洗衣机和重要板卡厂（麦格米特）空调等项目上成功量产，小家电应用在九阳（SN）和天喜的空气炸锅等项目上也成功批量生产。

在AC/DC外置电源业务上，公司完成了20W手机快充原边控制芯片及副边同步整流芯片的研发，并已推向市场，65W快充产品也完成预研，即将进入公司内部测试阶段。

在DC/DC电源管理业务方面，公司集中研发资源在CPU/GPU供电的大电流DC/DC领域，已研发出数字多相控制器，率先获得国产突破，并向英伟达等国际龙头送样。

不过，公司的电源管理产品虽然取得了不错的成绩，但从营收结构来看，大部分收入仍来源于LED照明驱动芯片，2021年，这类业务占营收的比重超过92%，而这部分业务在未来恐面临降价风险。

目前，在外延并购终止的情形下，及时推广新产品，尽快打造出第二条增长曲线，或是晶丰明源抵御潜在风险的有效途径之一。（思维财经出品）■