水井坊，靠“卖瓶儿”还能走多远？

作者/星空下的牛油果

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的芋圆

每到年底必炒白酒，特别是疫情刚刚转机，百废待兴，资金自然不会错过消费反弹+过年这波行情。今天我们要说的就是被誉为“中国白酒第一坊”的水井坊（600779），也就是资本市场上常说的卖瓶白酒。

水井坊是国内唯一一家外资加持的公司。2021年年报显示，公司实际控制人为帝亚吉欧，持股比例高达63.16%，可谓“中国洋酒”。帝亚吉欧，一家来自英国的世界五百强选手，全球最大的洋酒公司，2011年开始正式成为水井坊的实控人和掌舵者。

数据来源：同花顺iFinD

虽然文化底蕴深厚，又有外资护体，但水井坊却常年排在“茅五泸洋”（茅台、五粮液、泸州老窖、洋河）之后，始终难以跨进中国白酒的第一梯队。但是，瓶子华美的水井坊，到底能靠卖瓶子走多远？是否还具有成长性？我们从2022年三季度报出发，寻找一下答案。

一、业绩平稳，增收不增“利”

财报显示：2022年一季度以来，公司营收同比增速一直维持在10%左右，较上年明显下降。2022年各季度，同比增速分别为14%、13%和10%，业绩过于“平稳”。

数据来源：同花顺iFinD

行业整体来看，水井坊营收增速明显低于白酒股整体情况，不仅追不上“茅五洋泸”，甚至连资产规模相近的舍得和酒鬼等，也是望尘莫及。

数据来源：同花顺iFinD

除了营收规模，我们再来瞧瞧盈利情况。

财报显示，2022年前三季度，公司毛利率为84.65%，较上年同期有所降低。不仅如此，2022年各季度，毛利率一直在走下坡路，可谓增收不增利。

数据来源：公司财务报告

水井坊业绩平平，增收不增利的具体原因主要有以下两个方面。

1►宏观环境影响

白酒主要的消费场景还是商务、聚餐和宴请。2022年受疫情反复影响，消费活动受限，白酒销售整体承压，水井坊当然也难独善其身。

2►公司产品特点影响

水井坊作为中国知名的高端白酒品牌，主要产品有水井坊元明清、水井坊箐翠、水井坊典藏、水井坊井台、水井坊甄酿八号、水井坊井台珍藏（龙凤）、水井坊鸿运、水井坊梅兰竹菊、小水井、天号陈等。其中，水井坊箐翠、水井坊典藏、水井坊井台和水井坊甄酿八号是公司的核心产品。

翻开产品名册，我相信你一定也会被水井坊的颜值吸引。在一众朴实无华的白酒企业里，水井坊酒瓶可谓独占鳌头。高透的水晶玻璃瓶，虚幻的背景，配上手绘的井台底座，活像一件艺术品，捕获一大批颜控。很多人买酒不为喝酒，只为收藏瓶子。但疫情期间，大家“勒紧裤腰带”生活，消费降级必然使水井坊最先被抛弃。但水井坊约96%的业务来自高毛利的高端产品，低迷的高端品销量必然会拉动整体毛利率下行。

二、“费”台高筑，破冰艰难

2022年前三季度，水井坊实现营收约37.71亿元，同比增长10%，而净利润同比增长仅5.5%，根本原因是销售费用和研发费用大幅增长。

水井坊立志要做“高端浓香头部品牌之一”，为此公司一直执行三大策略：产品升级创新、品牌高端化和营销突破。但这套打法的效果却并没有显现。

随着行业竞争的加剧以及消费结构的升级，消费者更倾向于更高品质的产品。顺应白酒行业消费升级创新趋势，公司在产品品质方面不断升级创新。2021年和2022年，公司分别对核心产品“水井坊典藏”和“水井坊井台”进行了产品升级。2022年前三季度，公司研发费用约2,539万元，同期增长约2,000万，涨幅近400%。

品牌营销方面，公司注重圈层营销。

一方面，通过与中国冰雪大会、WTT世界乒联、国家宝藏等大IP合作以及开设水井坊美学馆等方式，进行圈层渗透，获取新客；

另一方面，通过高端品鉴会、品牌行、博物馆体验和网球俱乐部等活动，建立品牌忠诚度。2022年前三季度，公司销售费用约9.21亿元，同比增速高达16.73%。

数据显示，水井坊不仅自身增速较快，在可比公司中费用占比也“名列前茅”（因各公司营收规模不同，对比销售费用绝对值意义不大，所以对比相对值）。无论是相对白酒第一梯队公司，还是营收规模相近的老白干、贡酒和酒鬼酒等，水井坊销售费用均居高位。销售费用占营业收入的高比例，也侧面反应公司的品牌营销带来的业绩增长效果不明显，水井坊向第一梯队迈进略显艰难。

单位：亿元；数据来源：同花顺iFinD

三、现金流承压

2022年前三季度，公司实现净利润约10.55亿元，经营活动现金净流量约11.09亿元，净利润质量较高。但公司产品升级、品牌高端化等持续烧钱。截至三季度末，公司资金约为19亿元，而流动负债约为22亿元（扣除合同负债）。公司面临大规模砸钱营销，效果尚未显现的困境，未来现金流还是略感压力。

水井坊，作为中国第一坊，产品设计“中味儿”十足，但打法上还是略显“洋”气。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。