《世纪》杂志 | 民国金融业乱象与风险启示

原创 黄沂海 世纪杂志

世纪 CENTURY

民国金融业乱象与风险启示

黄沂海

上海市银行博物馆馆长

由晚清步入民国时期，金融业与社会经济捆绑得更加紧密，“晴雨表”的功能也愈发凸显。资本市场本身的发展迅速与规模扩张，使得货币信用关系趋于多元化和复杂化，伴随着信用风险的积累、放大与扩散，金融风潮的发生也就成为大概率事件。盘点这一系列具有教科书意义的风险乱象，对于今人来说不失为一种警示借鉴。

01

1903年假币引发银行挤兑

一起被称作“洋火门”事件的假币案，竟然引发了中国银行业历史上第一次挤兑风潮，而始作俑者却是心怀鬼胎的日本浪人。

江湖之上，对于制造假钱坑蒙行骗的宵小之徒，谓之“火门”。这是因为早期中国的货币一般为金、银、铜等金属铸币，冶炼伪造假币都需要“火”。清朝末年，列强入侵，外国不法之徒胆大妄为，参与伪造中国货币，将黑手伸向了华人创办的第一家银行——中国通商银行。

图|中国通商银行旧址

1897年5月27日，中国通商银行在黄浦江畔呱呱坠地，实收资本金350万两，100万两来自创始人盛宣怀主管的轮船招商局和电报局，100万两来自李鸿章等官员投资，其余为商股。翌年，经清政府批准，发行银元和银两两种钞票，亦称银行券。至1935年国民政府取消其发钞权为止，通商银行的钞票发行期长达38年之久，成为中国近代史上发行钞票历史最长的商业银行。

挤兑风潮发生在1903年，这家银行开业经营刚刚进入第五个年头。2月4日，春节刚过，一位钱庄伙计手持通商银行五元券来到该行柜台兑换现银，工作人员发现钞票号码有异，经一番仔细辨别，确认系伪票无疑，便把来人押送至巡捕房查个究竟。“通商银行不予兑换自家发出的钞票，反而联合官府逮人啦！”消息瞬间不胫而走，“市中大闹”，各家钱庄纷纷对通商银行钞票挂起“免战牌”予以拒收，一些小型钱庄甚至乘机索取兑换贴水，坐收渔利，一元券贴水起初为一角几分，很快便涨至二角几分。

“铜钿银子关心境。”百姓闻讯，莫不担心荷包蒙受损失，争先恐后持票奔向通商银行兑现，一时间银行门口排起了“长蛇阵”。市场上假票相继出笼，聚少成多，除了五元券，又现十元券，而银行的态度却让市民心灰意冷，一旦查获仅是“盖一伪钞印章，并关照持票人应将伪钞保存好，俟调查结果再行办理”。更有甚者，竟将假券当场撕毁或收回，不予兑换，愈加激起客户的恐慌和不满情绪。短短几天里，挤兑者将黄浦滩路7号通商银行大楼围个水泄不通，加之地痞流氓煽风点火，浑水摸鱼，人群中跌伤者有之，遭窃者有之，哭喊者有之，场面乱成一锅粥。其时《申报》报道：“初九、初十，聚者尤众，无赖等乘机哄闹，调中西巡捕二三十人弹压，犹不能止，乃取救火器至，激水以散众人。”

身在北京的盛宣怀听闻挤兑风潮后，深感局势千钧一发，银行信誉岌岌可危，为挽回市民信心，维护机构信誉，当即拍板调取库存银100万大洋，又凑了金条银锭乃至自藏的私房钱，向汇丰银行拆借了70万大洋，委托汇丰代为收兑。2月8日适逢星期天，按惯例银行打烊休息，但盛宣怀决定破例开门揖客，并延长营业时间，将白花花的百余万元现银置放于大庭广众，随到随兑，来者不拒，三天内兑出50万元。不出一周，民心渐趋稳定，风潮暂告平息。

“假币幽灵”是谁释放的？负责印制通商银行钞票的英国汇丰银行对此颇感难堪。也巧，这时有个日本人带着4000元伪钞到汇丰银行兑换被当场识破，抓个现行。经租界巡捕审讯，这个名叫中井义之助的日本人伙同他人，在日本大阪郊区几所民房伪造了至少30万大洋的通商银行假钞，分批运至上海、天津等地冒充使用或兑换。根据中国驻日使馆提供的线索，日本警察随后在同案犯居处缴获了印刷伪钞的机器和大量伪钞。虽说掌握了“实锤”证据，可叹弱国无外交，日本当局竟答复盛宣怀“伪造他国票日律无专条”，让以中井义之助为首的犯罪团伙逃脱了法律的制裁。

图|中国通商银行纸币(上海市银行博物馆藏)

经过挤兑风潮一折腾，中国通商银行元气大伤，损失惨重。自1899年至1904年数年间，存款由397万两缩水为189万两，放款从582万两下降到261万两，1898年发行钞票共63.2万两，1904年则降为9.3万两。再加上误收假票处理报损、聘请中西巡捕维持秩序等等，也是一笔不菲的开支，想必盛宣怀也只能黯然神伤。

02

1910年橡皮股票高位崩盘

银行有挤兑之虞，股市有崩盘之忧。1910年，上海滩爆发了震惊中外的“橡皮股票风潮”，导致大量钱庄倒闭、商家歇业，众多投资者倾家荡产，因巨额亏损而自杀者有近百人之多。这场金融风潮的主角“橡皮”即为橡胶，清朝末期，这一因世界汽车工业的兴起而备受关注的原材料进入中国百姓的视野，坊间称经营橡胶种植业的公司为橡皮公司。

20世纪初，新兴的橡胶业崛起于南洋一带，好多橡胶种植园因此赚个盆满钵满，价格暴涨令投资者趋之若鹜。一些利欲熏心之徒便心生歹计，利用民众“人无横财不富”的投机心理，组织假橡胶公司招摇撞骗，做局者大多为前来“冒险家乐园”混迹的外国商人，也有华人买办参与其间。这类扯虎皮拉大旗的皮包公司，纯粹在玩“空麻袋背米”的资金游戏，有的顶多在南洋圈了一小块空地，就极尽吹嘘夸大之能事，迫不及待地发行股票引人入彀。其中动静闹得最大的，当推英国商人麦边。

早在1903年，麦边倚靠申城张罗起一家“兰格志（橡胶产地名）拓植公司”。刚开始五六年几乎没有什么业务，推出的股票亦乏人问津，直到国际生胶价格倏然猛涨，麦边感觉机会来了，托人在报纸上刊登了《今后的橡皮世界》一文，竭力鼓吹橡胶行业的诱人“钱”景。同时，他又拍着胸脯承诺，股票可随时向银行押款、每季发给股息等等，骗取社会公众信任，还暗中唆使同伙收买股票，拉抬起价格后即以更高价抛出，人为抬高“兰格志”股价，使之一度成为众人追捧的香饽饽。于是，不明真相又财迷心窍的投资者蜂拥而至，不惜砸锅卖铁，倾其所有，争相购买“兰格志”股票。

火爆的交易，丰厚的利润，令一贯处事严谨的外商银行也忍不住跻身分一杯羹，纷纷对橡皮股票的押款业务开绿灯，视银根松紧，抵押折扣可以放宽到五至八成。各大钱庄和华商银行更是群起效仿，火速加入橡皮股票抵押借贷阵营。至此，投资者买进股票后即可向银行钱庄抵押贷款，贷得款项后又向证券市场买进股票。如此滚雪球般更番套购，使得橡皮股票犹如脱缰野马，涨势无可遏止。票面100荷盾（荷兰货币，当时每100荷盾约合60两白银）的“兰格志”股票价格竟被哄抬至1000余两白银，超过股票面值十七八倍。

把橡胶“空手道”玩成财富“快车道”，掌控骗局的麦边自是十分得意。1910年7月，麦边将所有股票统统脱手，佯称回国料理急事，匆匆撤离。一个星期过去了，“兰格志”公司华籍员工电询联系老板杳无音信，人间蒸发，感觉苗头不对，再查看公司账户，余额果真寥寥无几。消息传出，持股人如梦初醒，痛悔之余，忙不迭地将橡皮股票抛出，市场行情一落千丈，银行一概不予押款，股票顿成废纸一张。

受风潮影响，上海众业公所挂牌交易的近百种股票濒临绝境，90%以上的股票变成死市，多米诺骨牌效应还推倒了钱庄、当铺、银楼、商户，人心惶惶，市面萧条。钱业巨擘盛丕华事后如是描述：“自去年橡皮股票惹起市慌，一时风潮所及，震动全局，倒闭者有之，收歇者有之，驯至今年（1911年）则只存30余家，比较上年减去十之五六。”橡皮股票投机中陷得最深的正元、兆康、谦余3家钱庄当即宣布倒闭，源丰润、义善源两大庄号亦不幸步其后尘。由于这些钱业龙头老大的分支机构遍布全国，往来钱庄和商号不可胜数，令南北各大工商业都会陷入无尽恐慌。

面对如此惨况，上海道台蔡乃煌以维持市面为由，奏请向数家外资银行借银350万两，以资周转头寸，缓和人心。尽管过后狂潮渐趋平息，但泡泡戳破后的残局，仿若刻刀在民众心头留下的一道伤痕，绝非一块“橡皮”所能擦抹干净的。直至1937年上海沦为“孤岛”后，国际橡胶行业复苏，价格回升，股民好了伤疤忘了疼，橡皮股票重新变身投资热门。

03

1921年信交泛滥酿成巨大泡沫

橡皮风潮的阵痛尚未褪尽，一些商人又卷进了一场由于滥设信托公司和交易所而引发的信交风潮，因发生在1921年（民国10年），又曰“民十风潮”。

这场被称为近代中国最大的“股灾”是怎样起始的？这得从虞洽卿、戴季陶等人于1920年7月创建的中国第一家交易所——上海证券物品交易所说起。一战结束后，国际市场需求骤降，国内市场洋货竞争加剧，社会游资寻不着“投资蓝海”，大批初创企业却嗷嗷待哺，这就给新生的交易所和信托公司提供了担纲“资金媒婆”的用武之地。再观上海证券物品交易所经营顺风顺水，一炮即红，开张仅半年就净赚50余万元，折合年利润率高达80%，而其时银行对工商企业的放款利率只有10%左右。因而，不少投机者连信托交易所ABC都没弄明白，便将其视作有暴利可图的“摇米机”，各色人等一哄而起，纷至沓来，生怕错失了发财良机。

图|上海证券物品交易所

充斥于市的游资潮水似的涌入信托交易领域，一时间申城“同声附和者，风起云涌”，至1921年夏秋之际，上海一地便诞生了140余家交易所，信托公司亦有12家之多，甚至出现了“仅挂一筹备招牌，其一元一股之认股证，执有者亦居为奇货”的怪象。纵览行业分布，除了公债、股票、标金、棉纱之外，连得烟、酒、布、麻、煤油、火柴、砂石、泥灰等行业，也相继挂出了交易所的招牌。

雨后春笋般冒出的交易所，有的专门从事证券投机，有的兼做物品买卖，但多以炒买炒卖股票债券为主营业务，暗地抬价，牟取暴利，一门心思挣快钱，交易时间竟也日以继夜，疯狂程度，可见一斑，也为日后的大崩溃埋下了伏笔。洋人发行的《字林西报》载文评论：“上海华人自投机于橡皮股、卢卜（布）票大损失以后，又转而从事于更为危险之一种游戏，即以货券交易所为投机物是也。”

按照1914年颁布的证券交易所法，一个地方同种类型的物品或证券的交易所只能设立一家。这些滥设的交易所自知难以获得政府批准，“碰鼻头转弯”，纷纷进入租界寻求庇护和注册领照。而租界当局只管收取注册费，睁一眼闭一眼，来者不拒，也成为这波风潮的幕后推手。

这批心术不正起家的非银行金融机构，家底单薄，资历粗浅，哪里经得起证券市场的风吹浪打！畸形繁荣的信托交易所扰乱了市场秩序，经营风险越聚越多，租界当局迫于压力出手整治，加上一些讲究稳健的银行有鉴于橡皮风潮的教训，对从事投机的信交机构抽紧银根，遇有危机萌芽立刻拒绝放款。这样一来，靠借贷为生的投机者资金运转失灵，证券价格暴跌，只剩下破产一条路了。

物极必反。一场巨大的泡沫散去，众多信交机构一夜消失，市值蒸发，股票信誉扫地，股民所遭受的损失更是难以估量。1921年12月7日《申报》以《企业界之噩耗》为醒目标题，登载了三则破产消息，其中一则记述：“某交易所经纪人郑志杰，在新闸地区开有花厂花行各一，于纱花两业中交易素有声势。近因所营棉纱棉花证券等买卖处处失败，不能支持，于前日倒账逃匿，计欠亏南北市钱庄及厂家等款约十余万金。”那段时间，媒体上关于投机者因亏空而跳楼、服药自尽的新闻，连篇累牍，触目惊心。

至翌年4月，上海的华商交易所只剩6家，华商信托公司仅存2家勉强撑持。信交风潮不仅给了襁褓里的中国证券市场一记重重的闷棍，令多地证券交易所惨遭覆舟之祸，而且直接牵累了金融市场，社会经济一蹶难振。

04

1932年公债违约引发政府公信危机

南京国民政府成立后，军费开支与日俱增，财政连年出现窟窿，唯有倚靠发行库券和公债弥补。老百姓的国债购买力，多半还是取决于对政府的信心。然而，处于动荡时局，政府发行的诸多公债库券往往不能按期还本付息，极度动摇了持有者的信心，上海证券市场上公债库券风波一度此起彼伏。

九一八事变爆发，东北沦陷。1931年末，蒋介石被迫下野，由林森出任国民政府主席。新任行政院长孙科到财政金库里一盘摸，始发现囊空如洗，河涸海干。估量一下政府的花销，每月军费1800万元，党政费用400万元，两者相加共需2200万元，而全国可得收入仅有上海的税收，每月700万元，其他关税已被各省军阀“借用”，根本无法维持政府的正常运转，真的揭不开锅啊！情急之下，孙科召集国民党中央委员在上海开会，主张“休克疗法”，停付公债库券本息，挪用国债基金3400万元作为政府开支，期限6个月，打算回南京后提请中央政治会议通过实行。闻讯后，沪上工商金融界人士连忙赶往行政院质询，孙科予以默认。突如其来的公债风潮一触即发……

一时间舆论哗然，民心焦炙。遭此冲击，九一八事变后长期低迷的上海证券市场如霜打的茄子瞬时萎靡，华商证券交易所开市后，公债库券价格一路“坐滑梯”，投资人哭爹喊娘，咒天骂地。危急关头，中行总经理、全国经济委员会委员张嘉璈立马邀集公债基金委员会主席李馥荪和商会主席王晓籁碰头商议，认为停付公债库券本息是“自害害民、自杀杀人之举”，要求政府维持公债信用。1932年1月12日，上海市商会、银行公会和钱业公会“三驾马车”齐齐行动，召集持有公债的大户成立持票人会，向南京国民政府提出强烈抗议。

群情激愤，反对声声，孙科自感众怒难犯，又怕局面失控收不了场，只得与银、钱、商界代表谈判协商。一番唇枪舌剑，决定缩减政费和军费两项开支至每月1800万元，可用的上海税收为700万元，每月所缺的1100万元由金融界帮忙调剂头寸，但前提是政府必须撤回停付公债本息决定。孙科无奈同意妥协，1932年1月17日深夜，行政院电告上海各金融组织：“……现政府决定维持公债库券信用，并无停付本息之事。”

屋漏偏逢连夜雨。旋即淞沪抗战爆发，商市冷冷清清，生意凄凄惨惨。张嘉璈与李馥荪一核计，为防夜长梦多，必须尽快制定一个公债还本付息整理办法，以平衡多方权益，建议政府将公债延期还本，减低利息，“公债库券本金一律先付半数，将还本期限延长。库券息金减为月息五厘，公债统改为年息六厘”“减息之后，无论政府如何困难，不再牵动基金和变更这次所定办法”。整理公债之举措，减轻了政府负担，避免了持票人的更大损失，很大程度上维护了银行利益和证券市场的稳定。

雨歇风止，处理公债风波失当的孙科黯然下台了。

05

1947年黄金交易风波

如果说金圆券改革是压倒国民政府的最后一根稻草，那么1947年上海滩掀起的黄金风潮则是这场致命危局的导火索。

抗战结束后，国民政府一心准备内战，为支持日益庞大的财政开支，大量发行纸钞，从而引发通货膨胀，法币急剧贬值。同时，民生必需品价格上扬，日用洋货普遍上涨1倍，物价狂飙。至1946年2月8日，上海物价指数是战前的1.2万倍。局势飘摇，民不聊生。

怎么办？时任行政院长宋子文自恃手头掌控着中央银行库房里的900万两黄金、10亿美元外汇和大量的美援物资，决定向社会大量抛售黄金现货，以抑制通货膨胀，弥补财政赤字，稳定物价民情。

图|中央银行门口排队兑黄金的市民

从1946年3月开始抛售黄金后，起初三个月还算风平浪静，但宋子文打错了如意算盘。全面内战爆发后，军费开支扶摇直上，国民政府为挽救财政危机，依仗滥发纸币来支撑局面，金融市场出现深幅波动。百姓纷纷抢购黄金以自保，申城同丰余、太康润、大丰恒等5家指定销售黄金的金号银楼被踏破门槛，造成金价格一路高歌猛进，场面混乱不堪。是年6月，金条卖出19982根，买进只有402根，市场天平彻底失衡，表明了公众对未来预期的悲观情绪以及对法币的极端不信任。

转眼到了1947年1月，面对依旧无法遏制的疯狂需求，中央银行库存金条即将见底告罄，宋子文又动用中航运输机将重庆库存的“厂条”（即金条）也运来抛售应急，然而杯水车薪，无济于事。外滩中央银行大楼外围被“轧金子”的人流挤得水泄不通，踩踏事件频频发生。对此，央行无奈于2月8日暂停抛售，但事态并未得到根本扭转。一方面黑市兴风作浪，愈发猖獗，市民横遭盘剥；另一方面因黄金抛售仅在上海一地进行，且金价存在“地区差”，于是各地投机者竞相抵沪抢购，北平、重庆、广州、武汉等大城市到上海的航班常常被包机，以致机票价格也随同黄金“比翼齐飞”。一浪高过一浪的黄金抢购风潮，牵动了外汇的神经，人们又把争抢目标转向美钞，2月初短短的十几天里，美元价格暴涨了一倍半，库内美钞同样濒临枯竭。

蒋介石这才恍然顿悟，他的宋姓小舅子几乎要把国库掏空了！他大发雷霆，要求国民政府迅速颁布《经济紧急措施方案》，其中规定：“禁止商民买卖金条金饰；禁止用黄金代替通货；禁止人民携带黄金；禁止抢购囤积重要物资；限期限价收购黄金……凡违反者，没收所有黄金或由中央银行照牌价兑换法币。”此后，警察局加剧对商户的搜查力度，并鼓动相互检举告密。譬如有一商户被举报抢购黄金，警察将他的商铺、居处里里外外搜了个底朝天，连女性佩戴的首饰也不放过，商户蒙受冤屈，哭诉无门。商户为求保本保值而购买的黄金美钞，风潮过后全都被当局席卷一空。

图|1948年底，上海市民到银行兑换黄金的疯狂情形

鉴于法币病入膏肓，南京政府病急乱投医，于1948年8月再次进行币制改革，规定金元为本位，开始发行“金圆券”，以1比300万的比率，收兑急剧贬值的法币。谁料想，金圆券以更快的速度膨胀，前后不到十个月，发行总额达1,303,046亿元，堪称天文数字，比原规定的发行额20亿元增加六万五千余倍。

对于大多数节衣缩食、勉强养家糊口的芸芸众生来说，物价上涨所带来的实际购买能力的削弱，让他们一贫如洗的生活雪上加霜，老百姓口袋里的财富遭遇空前掠夺。当年报纸在叙述通货膨胀的情状之余，每每以感伤的口吻作出总结：“商民莫不叫苦连天，薪水阶级更苦不堪言”“一般平民大受威胁”。

风潮暂息，纷乱难解。那个年月，人们核算日常经济成本，纷纷改用米、煤、油、布等紧俏商品计价，全国不少地方蜕化到物物交换的原始交易形态。通货膨胀下的人心恐慌与社会动荡，也预示了国民政府的大厦将倾。

END

原标题：《《世纪》杂志 | 民国金融业乱象与风险启示》

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