金融月评｜居民资产负债表的再平衡还将持续

截至4月末，社融的投放速度为34.7万亿/年，为去年4月以来，首次降至35万亿/年的水平。

社融投放速度（万亿/年） 数据来源：WIND

造成社融投放速度放慢的因素主要有两个：

一是政府的融资节奏。在过去的两个月，政府融资的节奏较去年明显放缓，前4个月政府累计融资4.5万亿，占两会审定的13.9万亿全年目标比重为32%，较去年低了3个百分点——如果按照去年的投放节奏，应能到4.87万亿（去年全年规模为13.84万亿），相应社融投放速度就能保持在35万亿/年以上的水平。

政府融资的节奏   数据来源：财政部、WIND

二是居民的去杠杆。居民信贷融资速度已连续两个月为负，4月末已降至-0.6万亿/年，较去年同期下降了3万亿/年，受此影响，虽然企业融资已连续8个月回升，且已至18.9万亿/年（主要是靠短期贷款和票据融资），但包括居民与企业的实体部门融资速度未同步回升。

实体部门融资速度   数据来源：WIND，注：企业融资包括债券与信贷。

居民融资的下降主因为其资产负债表的再平衡。

首先，疫情期间形成的超额储蓄的调整。2023年初，居民存款年化增速曾高达20万亿/年，随着疫后经济活动的恢复，这块超额储蓄开始持续调整。截至4月末居民存款年化增速为12.6万亿/年，下降主要源自居民的定期存款（4月末为9.96万亿/年，最高曾于2023年9月达到16.8万亿/年），而活期存款年化增速稳定在2-3万亿/年的水平。

其次，居民主动还贷款能获得比较收益。目前，居民的消费贷和房贷利率均在3%左右的水平，但同期银行理财收益率已不足2%（《中国银行业理财市场年度报告（2025年）》显示，2025年，理财产品的平均收益率为1.98%）；天弘余额宝的7日年化收益率也已经跌破1%；银行定期存款利率最高的三年期利率也降至1.5-1.75%。因此，居民如果将疫情期存的定存在到期后用于还贷款（股市也分流了一部分），实际相当于购买了3%的理财产品，能够获得比较收益。因此，居民短期贷款的收缩程度要高于房贷。

居民存贷款变化情况   数据来源：WIND

鉴于资产端收益率持续低于负债端的利率，叠加处于低位的房价令居民存量财富估值下降，对于居民而言，用利率偏低的存款去偿还利率偏高的负债，降低负债规模无疑是能实际获益的金融选择，从这个角度而言，在存量财富估值企稳（这需要房价支撑）与当期财富管理收益率回升之前，居民资产负债表的再平衡就将持续下去。

居民资产负债再平衡的延续以及企业中长期贷款的下降，都给后期社融的投放带来不利影响，为此，还是建议尽快下调5年期LPR的利率（这个是居民房贷和企业中长期贷款利率的定价基准）。

（作者单位：中国建设银行金融市场部，仅代表个人观点）